Harry Geels: Visie financiële economen ontbreekt in het ongelijkheidsdebat
Door Harry Geels
Het publieke debat over ongelijkheid en belastingen wordt sterk gedomineerd door een macro-economische manier van denken, terwijl inzichten uit de financiële economie opvallend vaak ontbreken. Onder andere de ‘risicopremie’ is opvallend afwezig in het debat.
De economische wetenschap kent verschillende disciplines, zoals macro-economie, micro-economie, finance, econometrie, bedrijfskunde. Het debat over ongelijkheid, vermogen en belastingen wordt vooral gevoerd door macro-economen. Dit ligt in zekere zin voor de hand, vooral als vanuit macro-economische grootheden wordt gedacht. Toch bekruipt mij steeds vaker het gevoel dat er in het debat iets fundamenteel ontbreekt. Niet omdat macro-economen ongelijkheid niet zouden begrijpen, maar omdat zij vaak een andere taal spreken dan financiële economen.
Macro-economie gaat over gemiddelden: over groei, inflatie, werkloosheid en inkomensverdeling. Financiële economie gaat over risico, onzekerheid, verwachtingen en gedrag. Beide disciplines bestuderen dezelfde werkelijkheid, maar kijken er door een andere bril naar. Voor iemand die economie als één wetenschap ziet, lijkt er geen verschil te zijn. In werkelijkheid is er echter sprake van een aanzienlijk andere kijk op de zaak, met grote gevolgen voor het maatschappelijke debat. Laten we dit verder uitdiepen aan de hand van drie bekende economen: Thomas Piketty, John Cochrane en Friedrich Hayek.
Thomas Piketty
Hoewel Piketty geen typische macro-econoom is – zijn methoden zijn meer historisch en empirisch dan gebruikelijk – vormt hij wel een mooi voorbeeld van het verschil in denken tussen macro-economen en financiële economen. Neem Piketty's beroemde formule: r > g. Het rendement op kapitaal (r) ligt volgens hem structureel boven de inkomensgroei (g), waardoor vermogen sneller groeit dan inkomen en ongelijkheid toeneemt. Het idee heeft het denken over vermogensongelijkheid wereldwijd sterk beïnvloed.
Vanuit de financiële economie dringt zich echter onmiddellijk een vraag op. Welk risico hoort bij r en g? Het rendement op aandelen, ondernemerschap, private investeringen of vastgoed is immers onzeker. Het kan meezitten, maar ook tegenvallen. Inkomensgroei is daarentegen een aggregaat van een geheel andere aard. Een financieel econoom zal daarom niet alleen naar rendement kijken, maar altijd vragen welke risicovergoedingen daarin besloten liggen. Het opmerkelijke is dat dit perspectief in veel publieke discussies vrijwel afwezig is. Alsof rendement een gegeven is dat uit de lucht komt vallen, in plaats van een beloning voor het dragen van onzekerheid.
Eerder schreef ik een column onder de titel ‘Dweperij met Piketty is misplaatst’ waarin ik bovenstaande verder uitdiep.
John Cochrane
Met name John Cochrane heeft de discussie over het verschil in zienswijze tussen macro-economen en financiële economen op scherp heeft gezet. Zijn centrale boodschap is dat macro-economie en ‘finance’ te ver uit elkaar zijn gegroeid. Volgens hem negeren veel macro-economen de informatie die besloten ligt in marktprijzen, terwijl juist die prijzen voortdurend iets zeggen over risico, verwachtingen en onzekerheid. Dat is geen detail. Financiële markten zijn namelijk geen casino's: ze zijn de plek waar miljoenen mensen dagelijks proberen de toekomst te waarderen.
Friedrich Hayek
Friedrich Hayek vormt een interessante brug tussen beide werelden. Hoewel hij geen financieel econoom was, benadrukte hij dat marktprijzen informatie bevatten die verspreid zit onder miljoenen economische actoren. Daarmee legde hij het fundament voor het idee dat prijzen meer zijn dan cijfers alleen: zij bevatten kennis. Zijn werk is relevant voor het huidige debat over vermogen en belastingen. Vermogen is niet alleen een verdelingsvraagstuk, maar ook een informatiedrager. Marktprijzen weerspiegelen verwachtingen, risico’s en kennis die geen beleidsmaker volledig kan overzien.
Risicoperceptie en gedrag
Wie uitsluitend naar vermogensstatistieken kijkt, ziet een verdeling. Wie naar marktprijzen kijkt, ziet ook verwachtingen, risico’s, ondernemerschap en onzekerheid. Het eerste perspectief vertelt wie ‘rijk’ is. Het tweede probeert te begrijpen waarom kapitaal zich gedraagt zoals het doet. Vermogensbelastingen tasten de beloning voor risico’s aan en leiden tot allerlei gedragingen zoals het uitstellen van belastingbetaling of belastingontwijking waardoor vermogensallocatie niet meer efficiënt plaatsvindt en markten als disconteringsmechanismen van informatie minder goed werken.
Wanneer vermogen wordt voorgesteld als een statische voorraad die eenvoudig kan worden belast, verdwijnen de gedragsreacties gemakkelijk uit beeld. Ondernemers, beleggers en investeerders reageren echter op prikkels. Zij passen hun gedrag aan, risicobereidheid verandert en investeringen verschuiven. Dat betekent niet dat belastingen per se verkeerd zijn. Het betekent wel dat belastingen nooit alleen een verdelingsvraagstuk zijn. Ze zijn ook een vraagstuk van gedrag, verwachtingen en risico. Zie hier waarschijnlijk wel het grootste verschil tussen macro-economie en financiële economie.
Tot besluit
Het debat over ongelijkheid wordt gedomineerd door macro-economen die vooral kijken naar gemiddelden, aggregaten en verdelingen. Daardoor ontstaat gemakkelijk de indruk dat vermogen een statische voorraad is die eenvoudig kan worden belast. In werkelijkheid vertegenwoordigt dat vermogen aanspraken op een onzekere toekomst. Wie de risicodimensie negeert, loopt het gevaar herverdelingsbeleid te ontwerpen dat op papier aantrekkelijk oogt, maar in de praktijk ondernemerschap, innovatie en kapitaalvorming ondermijnt, waardoor belastingen veel minder zullen opleveren dan ‘gepland’.
Om er nog maar eens een metafoor in te gooien: macro-economen kijken vooral naar wie de taart krijgt, financiële economen vragen eerst wie het recept bedenkt, de ingrediënten betaalt en bereidheid heeft een bakoven aan te zetten. Cochrane’s aansporing om beide (sub)wetenschappen te integreren verdient het daarom om nog eens hard en duidelijk herhaald te worden. Hopelijk gaan macro-economen snel anders naar de effectiviteit van belastingen kijken. Tegelijkertijd moeten financieel economen wat meer de ongelijkheid vergrotende macrogrootheden in ogenschouw nemen.
Dit artikel bevat een persoonlijke opinie van Harry Geels
