Real estate debt: een groeiende markt in beweging (Ronde Tafel 'Real Estate Debt' – deel 1)

24 november 2025

Real estate debt wint terrein nu banken terugtreden en private kredietverstrekkers de ruimte krijgen. In deel 1 van dit rondetafelgesprek bespreken zes experts de marktomvang, transparantieproblemen en de redenen waarom institutionele beleggers deze asset class steeds aantrekkelijker vinden.

Door Hans Amesz

Dit is deel 1 van het verslag. Deel 2 verschijnt op woensdag 26 november, deel 3 op vrijdag 30 november.

Hoe groot is de markt voor real estate debt in Europa, de Verenigde Staten en wereldwijd? En in opkomende, publieke, en private markten?

Christian Janssen: ‘Er zijn hierover geen nauwkeurige of algemeen aanvaarde statistieken beschikbaar. In Europa zou het over een biljoen euro aan real estate debt gaan, waarvan circa 220 miljard in het Verenigd Koninkrijk. Ik denk niet dat er uitgebreide statistieken bestaan voor opkomende markten. In Europa zijn we alleen actief in private markten. We nemen niet deel aan de CMBS-markt.’

Andrew Gordon: ‘Het is notoir moeilijk om betrouwbare cijfers te vinden. Dat komt doordat er geen centrale autoriteit is waaraan kredietverstrekkers hun gegevens moeten rapporteren.’

Janssen: ‘Er wordt wel gerapporteerd en dat gaat eigenlijk steeds beter. Er zijn studies gepubliceerd in het VK, Duitsland en Frankrijk, en er zijn enkele rechtsgebieden waar steeds meer cijfers beschikbaar komen. Dit onderwerp speelt overigens al meer dan twee decennia en marktdeelnemers eisen meer transparantie.’

Gordon: ‘Er zijn geen gegevens over de prestaties van fondsen, wat een groot probleem is. MSCI is begonnen met het samenstellen van indices van senior debt funds en mezzanine debt funds.’

Janssen: ‘Dat is een waardevolle poging om meer beleggers voor real estate debt te interesseren.’

Antonio de Laurentiis: ‘Gebrek aan transparantie vormt een belemmering voor de voorlichting aan beleggers, maar tegelijkertijd een kans voor ons. We kunnen op deze inefficiëntie inspelen, in die zin dat we iets betere economische resultaten kunnen realiseren dan in een volledig transparante marktindex die veel meer gecorreleerd is met de publieke markt, zoals dat vaak het geval is in de Verenigde Staten.’

Welke beleggers zie je in deze markt? Particuliere, institutionele, family offices? Waarom kopen ze deze leningen?

Gordon: ‘In Europa zijn het vooral institutionele beleggers: pensioenfondsen en verzekeraars. Er is enige interesse van family offices. In de Verenigde Staten wordt veel meer kapitaal opgehaald bij retailbeleggers.’

Amina Ibrahim: ‘Interessant genoeg raken family offices steeds meer betrokken bij real estate debt, maar ze beschouwen het als een aanvulling op hun kaspositie. Ze worden steeds geavanceerder en diversifiëren hun portefeuilles dienovereenkomstig.’

Nathalie Bruijn: ‘Voor sommige van onze institutionele klanten kunnen wij tussen de 10% en 15% van hun mandaat beleggen in debt. We zien dat als een goede diversificatie in de bredere vastgoed - portefeuille en het draagt bij aan het inkomensrendement.’

De Laurentiis: ‘Pensioenfondsen willen een stabiel inkomen, maar ook een absoluut minimumrendement. Verzekerings maatschappijen daarentegen spelen meer in op relatieve waarde. Ze kijken naar de illiquiditeitspremie en ook naar de efficiëntie van de asset class in termen van kapitaalbehandeling.’

Vincent Nobel: ‘Wij kijken daar op een vergelijkbare manier naar: real estate debt kan een diversificatiemiddel zijn voor vastgoedaandelen. Maar we proberen een stap verder te gaan door te zeggen dat het eigenlijk niet om hoger renderend real estate debt zou moeten gaan, omdat dat vaak een iets hogere hefboomwerking heeft en mogelijk correleert met het eigen vermogen. Ons doel is om die correlatie te doorbreken.’

Gordon: ‘MSCI heeft een index van senior debt-fondsen samengesteld. Deze index gaat slechts acht jaar terug en vertoont enkele inconsistenties, maar presteert over die periode beter dan open-end pan-Europese vastgoedfondsen.’

Nobel: ‘Het doel is, denk ik, om beter te presteren dan aandelen gedurende, laten we zeggen, de helft van de cyclus. Als aandelen in de andere helft van de cyclus beter presteren dan debt, zou dat een veel rustiger verloop moeten opleveren. We hebben immers gezien dat zelfs een core asset zich vrij rampzalig kan gedragen als je het op het verkeerde moment bezit.’

Janssen: ‘De markt evolueert, vooral omdat de onderliggende leverage is veranderd. Daardoor beginnen de rendementen een soort netto dubbele cijfers te halen en dat trekt een hele reeks andere beleggers aan. Een aanzienlijk aantal spelers begint real estate debt te zien als een aantrekkelijk alternatief. Back-leverage creëert in zekere zin een synthetische mezzanine exposure, een manier om voorzichtig het rendement te verhogen. Het verhoogt enigszins het risico, maar veel investeerders zijn bereid dat marginale, incrementele risico te nemen.’

Nobel: ‘Ik denk dat de traditionele opvatting was dat senior leningen geen hoog rendement genereren, maar dat ze wel consistent rendement leveren. Vastgoed kent een zeer asymmetrische cyclus, zeg maar tien goede jaren en twee slechte. Als je terugkijkt op de afgelopen zeven, acht jaar, hebben senior leningen meer rendement opgeleverd dan vastgoedaandelen, en dat met minder hobbels, wat ook iets waard is. Het was geen free lunch, want als het tij weer keert, zullen we minder geld verdienen dan met aandelen mogelijk is, maar we zullen wel nog steeds verdienen. Het idee is dat je senior real estate debt minder afhankelijk is van de timing van de markt.’
 

Wanneer een project onder waterstaat, voegt mezzanine geen waarde meer toe en ziet men deze liever verwijderd worden.

 
Groeit de markt? En zo ja, waarom?

Ibrahim: ‘De markt is zeker gegroeid. Daar zijn volgens mij meerdere redenen voor, maar de meest voor de hand liggende zijn de bezuinigingen van de banken. Die hebben zich, als gevolg van strengere regelgeving, teruggetrokken als kredietverstrekkers. In principe hebben private en alternatieve kredietverstrekkers meer speelruimte gekregen voor het soort flexibele oplossingen dat veel sponsors tegenwoordig ook nodig hebben. Je ziet dat private kredietverstrekking echt de groei in de markt stimuleert. Banken hebben een rol te spelen, vooral in de kernsector waar ze nog steeds het risico kunnen dragen door in feite standaard transacties met een lagere LTV, Loan-to Value, te doen.’

De Laurentiis: ‘Banken hebben te maken met strengere regelgeving. Die beperkt enerzijds de omvang van hun activiteiten en anderzijds de flexibiliteit die ze kunnen bieden op het gebied van leverage, soorten leningen, enzovoort. Daarom neemt het marktaandeel van alternatieve krediet verstrekkers zoals wij toe.’
 

Het is bijzonder moeilijk om betrouwbare cijfers te vinden. Er is immers geen centrale autoriteit waaraan kredietverstrekkers hun gegevens moeten rapporteren.

 
Janssen: ‘In de afgelopen jaren is herfinanciering voor sommige eigenaren van onroerend goed bijzonder moeilijk geweest, deels omdat er bij banken twijfel bestond over de regelgeving, maar ook omdat de beschikbaarheid van bank kapitaal simpelweg beperkt was. De enige optie die die vastgoedeigenaren hadden, was ofwel naar een nieuwe alternatieve kredietverstrekker gaan die net geld had opgehaald met zeer hoge rendements doelstellingen, ofwel naar hun bestaande kredietverstrekker gaan en om uitstel vragen. De afgelopen jaren zijn bijna een gouden tijd voor het verstrekken van vastgoedleningen geweest.’