Ostrum: Stijgende langetermijnrentes wijzen op einde oude wereld
De recente stijging van de langetermijnrentes is vermoedelijk meer dan een tijdelijke correctie. Dat stelt Philippe Waechter, hoofdeconoom van Ostrum Asset Management (onderdeel van Natixis Investment Managers), in een uitgebreide analyse. Volgens hem verdwijnt de wereld die decennialang lage rentes mogelijk maakte.
Ondergaat de obligatiemarkt een aanpassingsproces of breekt een nieuw regime aan? Die vraag dringt zich op nu de langetermijnrentes blijven oplopen en het niet langer evident is om die beweging als een gewone correctie te beschouwen.
Het conflict in Iran, olieprijzen rond 90 dollar per vat en hardnekkige inflatie in de Verenigde Staten vormden de directe aanleiding. Achter die factoren gaat echter een fundamentele verandering schuil: de wereld die langdurig lage rentes mogelijk maakte, verdwijnt.
De eerste verandering is dat inflatie structureel hoger en volatieler kan worden. Sinds de jaren tachtig konden ontwikkelde economieën dankzij globalisering, offshoring en internationale waardeketens desinflatie importeren. Geopolitieke fragmentatie keert die dynamiek geleidelijk om. Het terughalen van productie, spanningen rond grondstoffen en strategische componenten, stijgende energiekosten en een krimpende beroepsbevolking door vergrijzing zetten de kosten en lonen onder toenemende druk.
De tweede verandering is dat het Amerikaanse monetaire beleid minder voorspelbaar wordt. Fed-voorzitter Kevin Warsh wil de communicatie van de Federal Reserve beperken en het gebruik van vooruitlopende beleidsindicaties ter discussie stellen. Het doel is markten meer te laten steunen op hun eigen economische analyse. Minder informatie leidt echter ook tot een grotere spreiding in verwachtingen en mogelijk meer rentevolatiliteit.
De derde verstoring is de explosieve groei van de financieringsbehoefte van overheden. De Amerikaanse overheidsschuld is inmiddels boven de 40 biljoen dollar uitgekomen en volgens het Internationaal Monetair Fonds zal de wereldwijde overheidsschuld tegen 2029 meer dan 100% van het mondiale bbp bedragen. Vergrijzing, gezondheidszorg, defensie, artificiële intelligentie, decarbonisatie en industriebeleid vergen aanzienlijke investeringen. Het aanbod van overheidsschuld zal daardoor structureel hoog blijven.
Daar komt een toenemende concurrentie tussen publieke en private kapitaalbehoeften bij. Artificiële intelligentie, elektriciteitsinfrastructuur en de klimaattransitie vragen omvangrijke investeringen. Als Europese besparingen in toenemende mate de technologische inhaalbeweging van Europa financieren en China een kleiner deel van zijn overschotten in de Verenigde Staten belegt, kan de automatische buitenlandse vraag naar Amerikaanse staatsobligaties afnemen. Dat zou de druk op de reële rente en de obligatierendementen verder kunnen vergroten.
Tot slot is er een politieke en institutionele verschuiving. Schokken leiden niet langer automatisch tot een vlucht naar Amerikaanse staatsobligaties. China en Japan bouwen hun blootstelling aan die activa af en het rentevoordeel van staatsobligaties ten opzichte van bedrijfsobligaties met een AAA-rating is verdwenen. Die relatieve kwetsbaarheid van de Amerikaanse markt weerspiegelt een gewijzigde risico-inschatting bij beleggers.
De geglobaliseerde wereld was gebaseerd op het idee van convergerende regels en instellingen. Die convergentie maakt steeds vaker plaats voor nationale strategieën, concurrerend industriebeleid en geopolitieke machtsverhoudingen. Die grotere heterogeniteit verhoogt de onzekerheid en doet beleggers een hogere vergoeding eisen voor langetermijninvesteringen.
Dat zou wel eens de werkelijke regimewissel kunnen zijn: de langetermijnrentes stijgen omdat het mondiale systeem minder voorspelbaar, minder coöperatief en kapitaalintensiever wordt. Waar globalisering zorgde voor convergentie en dalende rentes, kan fragmentatie precies het tegenovergestelde effect hebben.
