Diversiteit aan sub-strategieën is groot (Ronde Tafel Alternative Credit - deel 1)

15 mei 2025

Hoe verschilt Alternative Credit van reguliere leningen? Welke sub-strategieën zijn er? En hoe passen die in de portefeuille? In deel 1 van deze Ronde Tafel bogen zes experts zich over deze zeer diverse asset class.

Door Hans Amesz

Dit is deel 1 van het verslag. Deel 2 volgt op maandag 19 mei en deel 3 op donderdag 22 mei.

Kunnen jullie kort toelichten op welk deelgebied, welke substrategie, jullie je concentreren?

Sachin Patel: ‘Ik begin met ‘point of sale’- leningen. Dat zijn bepaalde leningen aan consumenten voor het doen van aankopen. Het specifieke karakter is belangrijk, want de eerste variant hiervan was de creditcard, een nogal bot instrument dat door iedereen voor van alles gebruikt kan worden. De ‘point of sale’-leningen zijn daarentegen veel specifieker, waardoor je het kredietrisico, de verstrekking en het beheer veel gerichter kunt inrichten. Ze hebben doorgaans een zeer korte looptijd, van vier weken tot zes maanden, leveren een hoog rendement en zijn relatief klein van omvang. Het gemiddelde leenbedrag kan zo klein zijn als honderd dollar, wat leidt tot zeer gespreide en fijnmazige portefeuilles.’

Guy Brooks: ‘Onze ‘working capital finance’-strategie is het verstrekken van financiering aan middelgrote en grote bedrijven in Europa en de Verenigde Staten die vastzittend werkkapitaal willen vrijmaken door hun vorderingen, schulden en voorraden te financieren. De leningen die we verstrekken hebben een looptijd van een maand tot een jaar en zijn van nature laag gecorreleerd met andere vastrentende posities. De portefeuille bestaat uit 40 leningen met duizenden onderliggende facturen, waardoor deze extreem gediversifieerd is met een beperkt risico op wanbetaling of verliezen.’

Hoe verschillen deze leningen van reguliere consumptieve leningen?

Patel: ‘Het belangrijkste verschil is de omvang. Zoals gezegd, deze leningen kunnen zo klein zijn als honderd dollar, terwijl een gewone consumptieve lening bijvoorbeeld tienduizend dollar kan zijn. Ook het doel is anders, ‘point of sale’- leningen zijn bedoeld voor een specifieke aankoop. Het tweede verschil zit in de samenstelling van de portefeuille: ‘point of sale’-leningen zijn veel gedetailleerder, wat je ook in staat stelt om te kiezen welk deel van het kredietspectrum je aanspreekt.’

Brooks: ‘We verstrekken financiering tegen zeer kortlopende vorderingen en schulden aan bedrijven met een gemiddelde omzet van meer dan één miljard Amerikaanse dollar. Dit zijn grote en in sommige gevallen bekende namen – we verstrekken geen financiering aan kleine en/of middelgrote ondernemingen, of aan consumenten.’

Terug naar het toelichten van de sub-strategieën.

Lalantika Medema: ‘Te beginnen met residentieel krediet. Dat zijn leningen die gedekt worden door woningen. We richten ons op assets in zowel de Verenigde Staten als Europa. Deze assets hebben goed gepresteerd qua risico-rendement. We garanderen ze een yield zonder leverage van midden tot hoge single digit. Met leverage kom je uit op lage tot gemiddelde percentages. Qua securitisatie is dit een asset class die beleggers goed kennen. Wij zijn een van de marktleiders op het gebied van securitisatie. We hebben ongeveer 160 securitisaties gedaan van residential mortgage backed securities (RMBS) en treden daarbij vaak zelf op als sponsor. Het biedt dus veel mogelijkheden om de illiquiditeitspremie te verzilveren in de private markt en deze later te gelde te maken in de publieke markt. Wat betreft andere sub-strategieën gaat het op het gebied van consumentenkrediet om een breed scala aan onderliggende assets: van studieleningen tot autoleningen en creditcardvorderingen. Wij zijn hier actief in het opkopen van ‘legacy holders’ – meestal banken – en werken daarnaast samen met originators en servicers om nieuwe assets aan te kopen. Tot slot omvatten luchtvaart- en equipmentfinancieringen assets die gedekt worden door fysiek onderpand. In beide segmenten zien we dat de originators – vaak gebruiken luchtvaartmaatschappijen een asset-light model – de assets liever niet op hun eigen balans houden.’

Leticia Ferreras Astorqui: ‘Mijn team richt zich specifiek op private credit-strategieën in opkomende markten. De sub-strategie die ik wil toelichten is blended finance. Het idee is om institutionele beleggers toegang te geven tot opkomende markten, maar dan mét risicobeperking, zodat de beleggingsmogelijkheden in overeenstemming zijn met hun risicobereidheid van investment grade. Blended finance werkt met een vehikel – bijvoorbeeld een fonds – waarin kapitaal uit de private sector (vaak institutionele beleggers) in het algemeen een seniorpositie inneemt en profiteert van een first loss-laag van kredietrisicobescherming. Die eerste verlieslaag wordt gefinancierd door publieke partijen zoals ontwikkelingsbanken of multilaterale instellingen (denk aan de Wereldbank, de African Development Bank, of FMO in Nederland). Deze instellingen nemen de eerste verliezen van de onderliggende portefeuille, zodat private beleggers in de senior tranche beter beschermd zijn tegen het onderliggende kredietrisico. Het idee achter blended finance is dat institutionele beleggers toegang krijgen tot emerging markets op een risicoloze en toch aantrekkelijke manier en tegelijkertijd een positieve impact creëren in doelmarkten. Deze oplossingen voorzien hen van diversificatie in de portefeuille, zonder hen direct bloot te stellen aan het volledige risico van opkomende markten. Dankzij de blended fondsstructuur, met inbegrip van de first loss-laag, hebben institutionele beleggers exposure naar een risicoprofiel dat overeenkomt met investment grade.’

Paul Henriot: ‘Ik begin met RCF, oftewel Revolving Credit Facilities. Dat is een vorm van direct lending, maar dan specifiek gericht op deze revolving faciliteiten. Om het simpel te zeggen: het lijkt op een bankschuld voor bedrijven. Ze krijgen een kredietlijn waar ze flexibel gebruik van kunnen maken: opnemen en aflossen naar behoefte. De bedrijven in onze portefeuille hebben een EBITDA van tussen de 150 miljoen en 2 miljard, dus we zitten in het large cap-segment. Wat betreft risico-rendement: we richten ons vooral op senior secured financing voor bedrijven met een single-B rating. Momenteel zitten we rond de 15% netto IRR voor deze strategie. Een belangrijk punt is dat bijna 50% van onze IRR voortkomt uit de original issue discount, OID. We kopen deze leningen met korting aan, in een zeer illiquide markt – banken willen verkopen, kopers zijn er weinig. Onze tweede strategie is NAV Lending, dus financiering op fondsniveau voor private equity. We focussen op een lage Loan to Value bij aanvang – 10% tot 20% – bij fondsen met tien à vijftien onderliggende participaties. We verstrekken dan een lening op fondsniveau, met de assets als onderpand. Het is belangrijk om te zeggen dat we uitsluitend NAVleningen doen waarvan de opbrengst opnieuw in het fonds wordt geïnvesteerd, en niet wordt uitbetaald aan de LP’s. Dat is cruciaal voor ons: we willen dat de LP’s, GP’s en wijzelf gelijkgericht zijn.’

Hoe passen de verschillende strategieën in een portefeuille van een LP? Hoe overtuig je beleggers om in te stappen?

Kevin Simons: ‘Je ziet duidelijke verschillen bij Nederlandse beleggers in hoe ver ze zijn met alternatieve kredietstrategieën. Met name bij kleine en middelgrote pensioenfondsen zie je dat ze nu pas beginnen met direct lending. Door de Wtp-transitie wordt meer ruimte voor alternatieve beleggingen verwacht, en direct lending kan daarvan profiteren. Voor het bredere segment alternative credit zie ik iets meer terughoudendheid, of liever gezegd: voorzichtigheid. De kleinere beleggers wachten vaak af wat de grotere beleggers gaan doen, mede door beperkte trackrecords of gebrek aan ervaring tijdens crisisperiodes. Om beleggers van iets te overtuigen, is kennisdeling cruciaal. Zorg dat iedereen weet wat er beschikbaar is, hoe het werkt, wat de risico’s zijn en hoe het past binnen een portefeuille.’

Patel: ‘Bij gesprekken met LP’s proberen we ze eigenlijk niet echt te overtuigen. We presenteren vooral onze oplossing voor een probleem dat zij zélf herkennen. Onze klanten zijn langetermijnbeleggers: verzekeraars, pensioenfondsen, stichtingen, staatsinvesteringsfondsen. Ze hebben doorgaans al exposure naar mid-market direct lending, en daar zijn ze tevreden over. Het probleem is dat hun hele private credit-allocatie bestaat uit corporate lending in allerlei smaken. Zelfs ‘special situations’ zijn vaak gewoon een andere variant van corporate lending. Onze oplossing is: producten met hogere rendementen, kortere duration en geen correlatie met corporate credit risk. Zo kunnen LP’s op twee manieren hun private credit-portefeuille diversifiëren: weg van corporate credit, kortere looptijd.

Een typische zakelijke lening heeft een looptijd van vijf tot acht jaar. Vaak met bullet-aflossing, waardoor je pas aan het einde volledig inzicht hebt in het kredietrisico. Bij specialty finance is onze gemiddelde duration achttien maanden, en gaat het om amortiserende leningen – elke maand rente en aflossing. Dus je hebt hoogrenderende assets met kortere looptijd, dus minder risico. Bovendien kunnen we, doordat we maandelijkse aflossingen ontvangen, het kapitaal doorlopend herinvesteren. Wij zijn een van de langst bestaande specialty finance-fondsen, gestart in 2017. Veel van de besproken substrategieën werden voorheen op de bankbalansen gehouden. Tot de financiële crisis. Sindsdien zijn ze overgegaan naar private kredietverstrekkers. Tegelijkertijd zijn de producten geprofessionaliseerd, met betere structuren en risicobeheer.’