Quintet Private Bank: Oplopende lange rente geen reden tot paniek

23 maart 2021

Door Daniele Antonucci, Chief Economist bij Quintet Private Bank

Beleggers hebben zich altijd zorgen gemaakt over de vraag wat een oplopende lange rente zal betekenen voor de markten. Tegenwoordig lijken dergelijke zorgen nergens voor nodig.

In de jaren ‘90 van de vorige eeuw maakten beleggers zich druk over de gevolgen van een omhoog schietende lange rente in het geval dat de toenmalige Amerikaanse president Bill Clinton zijn plannen voor een stimuleringspakket er doorheen zou krijgen. James Carville, een van de adviseurs die het dichtst bij Clinton stond, maakte destijds de grap dat hij gereïncarneerd wilde worden als de obligatiemarkt, liever dan als president, paus of baseball-ster, omdat “je dan iedereen kunt intimideren”.

Zo’n drie decennia later maken beleggers zich opnieuw zorgen over een oplopende lange rente. Sinds februari is het rendement op Amerikaanse 10-jaars overheidsleningen gestegen van 1,13% naar ongeveer 1,70% direct na de vergadering van de Federal Reserve van half maart. Hiermee werd het hoogste niveau van het afgelopen jaar bereikt. Door een hogere lange rente kunnen risicovolle beleggingen, zoals aandelen, hun glans verliezen en kan de contante waarde van de kasstromen van ondernemingen een dreun krijgen. Het is dus niet zo vreemd dat beleggers nerveus zijn.

Het is voor niemand echt een verrassing dat de lange rente omhoog is gegaan. Alleen is het veel sneller gebeurd dan verwacht - en niet alleen in de VS. In diverse ontwikkelde landen is de 10-jaarsrente zelfs sneller gestegen dan in de VS. En niet alleen de nominale rente is aangetrokken, ook de reële rente is gestegen. Hoewel de lange rente relatief laag is gebleven, heeft het tempo van de stijging ertoe geleid dat beleggers zich zijn gaan afvragen of dit de markten voor aandelen en andere risicovolle beleggingen kan gaan ontwrichten.

De huidige rentestijging in context

In dit geval is de context belangrijk. Op dit moment loopt de lange rente op, terwijl de inflatie tijdelijk hoger is en de economische groei lijkt te gaan versnellen doordat de vaccinatieprogramma’s op gang komen en lockdownrestricties langzaamaan worden versoepeld. Deze ontwikkelingen - oplopende obligatierendementen en snellere groei - zijn onlosmakelijk met elkaar verbonden.

De reële rente en de inflatieverwachtingen lopen dan ook samen op wanneer, zoals op dit moment, beleggers een sterk en duurzaam economisch herstel verwachten. Een sterk herstel maakt het voor beleggers in aandelen, bedrijfsobligaties en andere cyclische waarden mogelijk een snellere toekomstige groei te verdisconteren.

Een eventuele snelle inflatiestijging zal waarschijnlijk van tijdelijke aard zijn. Centrale banken zijn dan ook niet van plan hun beleid te verkrappen. Misschien gaan ze zelfs meer obligaties aankopen als de financiële omstandigheden onterecht krapper worden. De centrale banken willen de financieringskosten voor de overheid duidelijk onder controle houden om ervoor te zorgen dat fiscale stimulering betaalbaar blijft.

Beleggers moeten even diep ademhalen en de stijgende lange rente binnen de juiste context plaatsen. Wat we op dit moment zien, is juist typerend voor een vroegcyclisch herstel en is, over het geheel genomen, positief voor aandelen - ook al kan de volatiliteit toenemen.

Redenen tot optimisme

Wij vinden het huidige scenario derhalve positief voor de markten, vooral omdat we niet verwachten dat de centrale banken de rente op korte termijn gaan verhogen. Belangrijk is dat de gevolgen van de stijging voor aandelen en credit spreads relatief beperkt zijn gebleven, terwijl de Amerikaanse dollar niet veel sterker is geworden. Dit betekent dat de financiële omstandigheden, ondanks de stijging van de lange rente, nog steeds soepel zijn, niet krap.

Een essentieel punt is dat de Federal Reserve sinds de "taper tantrum” van 2013, toen de Amerikaanse centrale bank de toekomstige afbouw van het kwantitatieve verruimingsbeleid aankondigde en de Amerikaanse lange rente vervolgens omhoog schoot, haar best doet om transparanter te zijn over haar beleidspad.

Onze verwachtingen

Wij verwachten dat de Fed het aankoopprogramma voor obligaties vanaf volgend jaar slechts geleidelijk gaat afbouwen. En aangezien de verwachte toename van de inflatie waarschijnlijk slechts van tijdelijke aard is, duurt het waarschijnlijk nog twee tot drie jaar voordat de rente daadwerkelijk wordt verhoogd. Wereldwijd beginnen centrale banken te neigen tot het vermijden van niet noodzakelijke verkrapping van de financiële omstandigheden. De Europese Centrale Bank voert het obligatie-aankoopprogramma op en de Australische centrale bank is onlangs weer begonnen met het aankopen van leningen.

We blijven in onze tactische asset-allocatie pro-risico en zijn van mening dat de macro-economische omstandigheden positief zijn voor cyclische beleggingen, die het relatief goed doen wanneer de groei aantrekt. Ook zijn we van mening dat we goed gepositioneerd zijn om te profiteren van de op herstel en reflatie gebaseerde marktontwikkeling wanneer de bedrijvigheid aantrekt en economieën weer open gaan. We verwachten nog steeds dat de reële rente in de komende paar kwartalen negatief blijft, wat een stimulerend effect zal hebben. Doordat de korte rente verankerd is, zou de yield curve vanaf nu steiler moeten worden.

De combinatie van stijgende aandelenkoersen, grondstoffenprijzen en obligatierendementen die we de afgelopen tijd hebben gezien kan aanhouden, doordat de verschillende aanjagers voor deze ‘herstel- en reflatietrade’ op verschillende momenten de boventoon voeren. Tegelijkertijd kan het heen en weer schommelen tussen periodes van rentedruk en rallies van risicovolle beleggingen in de komende maanden een hardnekkig kenmerk blijven van het macro-economische landschap en, potentieel, af en toe een uitdaging opleveren voor beleggers die tactisch risico willen nemen.

De uitspraken en visies die worden weergegeven in deze column zijn die van de auteur per de datum van dit artikel en zijn aan verandering onderhevig. De informatie in dit document is bovendien van algemene aard en vormt geen juridisch, boekhoudkundig, fiscaal of beleggingsadvies.