Jupiter: Groeiende schuldenlast tast effect begrotingsbeleid aan

Jupiter: Groeiende schuldenlast tast effect begrotingsbeleid aan

Obligaties Centrale bank
koersgrafiek (2).png
Proberen regeringen en centrale banken een schuldprobleem met nog meer schuld op te lossen? Forse beleidsinterventies zetten de markten hoger, terwijl economieën een duikvlucht nemen, aldus Ariel Bezalel, Head of Strategy Fixed Income, en Harry Richards, Fund Manager Fixed Income, bij Jupiter Asset Management. Ze laten zien waar de kansen en valkuilen liggen in de obligatiemarkten. 
  • Risicovolle activa hebben zich sinds medio maart spectaculair hersteld, maar staatsobligaties laten een ander beeld zien. 
  • Overheden hebben de afgelopen maanden voor 10 biljoen dollar aan schuld toegevoegd, samen met de maatregelen van de centrale banken bedraagt het steunpakket daarmee circa 25 biljoen dollar. 
  • De schuldaccumulatie zal het 'Japaniseringseffect' in de ontwikkelde wereld versnellen. 
  • Jupiter is bullish op middellange en langlopende Amerikaanse Treasuries

Boet budgettair beleid aan kracht in?
Risicovolle activa hebben zich sinds medio maart spectaculair hersteld, maar de markten voor staatsobligaties laten een heel ander beeld zien. Op bijna 12,4 biljoen dollar aan staatsobligaties is de rente negatief. Het is al vaak genoeg gezegd, maar volgens Bezalel bevinden we ons echt op 'onbekend’ terrein met meer dan 90% van de wereldeconomieën in een recessie, die groter is dan de Grote Depressie. Daarnaast is de wereldwijde schuldenlast sterk toegenomen. Overheden hebben de afgelopen maanden voor ongeveer 10 biljoen dollar aan schuld toegevoegd. In combinatie met maatregelen van de centrale banken komt bedraagt de stimulans ongeveer 25 biljoen dollar. 
De bedrijfsschuld is ook gestegen door de uitgifte van schulden door bedrijven en de opname van schulden op bankfaciliteiten. Er zijn aanwijzingen dat de steun van de centrale banken, zoals de TLTRO in Europa, wordt gebruikt om de kassaldi van bedrijven aan te vullen, in plaats van te investeren in productieve activa.
Een schuldprobleem kan echter niet opgelost worden met meer schulden. Een grotere schuldenlast betekent dat het begrotingsbeleid aan kracht verliest. In de jaren vijftig van de vorige eeuw genereerde $1 aan schuld ongeveer $0,8 in BBP; vandaag de dag is dat minder dan $0,4. Dit is een wereldwijde trend. Budgettaire stimulering werkt als een sugar rush - het is effectief voor een paar kwartalen, maar daarna begint het af te nemen omdat te veel schuld en de vergrijzing van de bevolking op de economische activiteit drukt. Volgens Bezalel zal deze schuldaccumulatie het 'Japaniseringseffect' in de ontwikkelde wereld versnellen. 
Naarmate de obligatierentes dalen, zullen de rentecurves verder afvlakken. De 10-jaars rente van Amerikaanse Treasuries zou wel eens tot nul kunnen dalen, misschien zelfs wel lager, en de 30-jaars rente zou onder de 1,0% kunnen komen. Dit is gunstig voor de koersen van staatsobligaties en daarom is Jupiter bullish op middellange en langlopende Amerikaanse Treasuries. Ook op Australische staatsobligaties zijn er volgens Bezalel sterke rendementen te behalen.
Inflatie blijft uit
Er is de laatste tijd veel opwinding over een piek in de geldhoeveelheid. Maar het door de centrale banken gedrukte geld lijkt nog niet zijn weg te vinden naar de reële economie. In Europa zijn de kredietvoorwaarden aangescherpt en in de VS is de onzekerheid over de economie groot en zorgt een sterke toename van de kredietverliezen ervoor dat banken terughoudend zijn om leningen te verstrekken aan bedrijven. 
Belangrijk is dat de omloopsnelheid van het geld - de snelheid waarmee geld wordt uitgewisseld - afneemt. In Europa, de VS, China en Japan neemt de snelheid al decennia af. Zolang de omloopsnelheid van het geld niet toeneemt, is het onwaarschijnlijk dat de inflatiedruk toeneemt.
Berekend risico nemen
Hoewel de centrale banken een liquiditeitscrisis hebben voorkomen, dreigt er inmiddels een insolventiecrisis. In de VS is het basisscenario van Moody's dat de wanbetalingspercentages bij high yields stijgen tot ongeveer 14%, in Europa zullen de wanbetalingspercentages naar verwachting stijgen tot 8% in het basisscenario en tot lage dubbele cijfers in een meer pessimistisch scenario. Dit zijn niveaus van wanbetalingspercentages die sinds de financiële crisis van 2008 niet meer zijn voorgekomen. 
Bezalel richt zich daarom op bedrijven met een robuuste basis. Hij vermijdt meer cyclisch blootgestelde sectoren, zoals automotive, industrie en sommige grondstoffenbedrijven, die volgens hem een grote schuldenlast hebben, vooral nadat ze toegang hebben gekregen tot de noodkredieten die tijdens deze crisis zijn gebruikt om hun liquiditeitspositie te versterken.