Comgest: Het gevaar van de zoektocht naar goedkope aandelen
We houden allemaal van een koopje, maar is goedkoper ook echt beter? Het lijkt logisch om te denken dat een aandeel met een koers-winstverhouding van 12 aantrekkelijker is dan eentje met een verhouding van 25.
Maar die gedachte kan misleidend zijn. Franz Weis, Chief Investment Officer bij vermogensbeheerder Comgest, waarschuwt voor drie belangrijke valkuilen bij het najagen van goedkope aandelen: de misleidende eenvoud van de K/W-ratio, het negeren van langetermijngroei en de beperkingen van waarderingsmodellen zoals discounted cashflows. In plaats van op koopjesjacht te gaan, betoogt Weis dat beleggers beter kunnen inzetten op duurzame winstgroei en zichtbaarheid van kasstromen.
De K/W-ratio: eenvoudig maar gevaarlijk
De koers-winstverhouding is een van de meest gebruikte maatstaven in de beleggingswereld. Een aandeel met een K/W van 12 lijkt aantrekkelijker dan een met een K/W van 25, omdat het relatief goedkoper oogt. Maar volgens Weis is die redenering te kort door de bocht. De ratio baseert zich op winstverwachtingen voor het komende jaar — en juist daar schuilt het risico. De ‘W’ in K/W, oftewel de winst, is immers vaak onzeker en onderhevig aan bijstellingen. In de afgelopen jaren zijn analistenramingen regelmatig neerwaarts bijgesteld.
Bovendien is de ratio blind voor het groeipotentieel na dat ene jaar. Een aandeel kan goedkoop lijken, maar als de winst op termijn wegzakt of stagneert, is het alsnog een slechte investering. De populaire K/W-ratio gaat er ook impliciet van uit dat bedrijven hun volledige winst uitkeren, wat in de praktijk zelden het geval is. “De K/W-ratio is een zinvolle maatstaf voor bedrijven zonder groeiperspectief — maar die vermijden wij bij Comgest juist nadrukkelijk,” aldus Weis.
Langetermijngroei is de echte motor van rendement
Comgest beschouwt zichzelf als een ‘quality growth’ belegger. In plaats van te mikken op ondergewaardeerde aandelen, kijkt de vermogensbeheerder naar ondernemingen met voorspelbare, robuuste winstgroei. Bedrijven zoals EssilorLuxottica en Microsoft zijn hiervan voorbeelden: zij hebben over meerdere jaren een winstgroei van gemiddeld meer dan 10% gerealiseerd.
Volgens Weis is het cruciaal om te begrijpen waar die groei vandaan komt: prijszettingsvermogen, terugkerende inkomsten, innovatievermogen, sterk management en efficiënt kapitaalgebruik. “Dat zijn de fundamentele factoren die wij beoordelen. En ja, daar hoort soms een hoge waardering bij. Maar die betaalt zich terug.” Comgest belegt alleen in bedrijven die zij vaak al jaren intensief volgt. Slechts een handvol ondernemingen voldoet aan de strikte selectiecriteria. Het is dan ook geen toeval dat de portefeuilles van Comgest vaak tegen een premie worden verhandeld ten opzichte van de bredere markt.
Beperkingen van waarderingsmodellen zoals DCF
Zelfs ogenschijnlijk geavanceerde modellen zoals discounted cashflow (DCF) bieden geen zekerheid, waarschuwt Weis. "DCF-analyses zijn gevoelig voor aannames over toekomstige kasstromen en de gebruikte disconteringsvoet. Maar niemand weet precies wat een bedrijf over vijf jaar verdient. En de disconteringsvoet waarmee je de huidige waarde van toekomstige winsten calculeert, is net zo onzeker. Neem bijvoorbeeld een groeibedrijf in onze portefeuille waarvan de toekomstige winstontwikkeling goed voorspelbaar is. Volgens onze berekening zit 71% van de geschatte waarde van dit bedrijf in toekomstige opbrengsten over een periode van vijf jaar. Dat komt neer op een jaarlijks potentieel rendement van zo’n 11%. In onze ogen is dat een redelijke beloning voor het aanhouden van een bedrijf met goed zichtbare groeivooruitzichten, zelfs als een waarderingsmodel zoals DCF (discounted cashflow) zou aangeven dat het aandeel nu al ‘eerlijk geprijsd’ is.”
Weis geeft aan dat Comgest een voorzichtige benadering hanteert met een gemiddelde disconteringsvoet van 11% voor Europese largecaps en 10% voor wereldwijde largecaps: “dat doen we ondanks het feit dat deze bedrijven minder risicovol zijn (lage beta) en de marktrentes momenteel laag zijn. Zo zorgen we ervoor dat het effect van tijd en onzekerheid op de waarde van een aandeel goed wordt meegenomen in onze waardering.”
Een pleidooi voor discipline en geduld
Weis wijst waardering an sich niet af. Integendeel: waardering speelt zeker een rol bij Comgest, bijvoorbeeld bij het bepalen van wegingen binnen de portefeuille. Maar het is nooit het uitgangspunt. Lagere K/W-ratio’s kunnen juist wijzen op grotere risico’s of zwakkere vooruitzichten — iets wat scherm-gebaseerde analyses zelden onthullen.
Volgens Weis ligt de kracht van Comgest in het vermijden van de ‘value trap’: de neiging om te investeren in ogenschijnlijk goedkope aandelen die op termijn weinig waarde genereren. Door te focussen op de voorspelbaarheid en houdbaarheid van winstgroei — en niet op de illusie van een koopje — heeft Comgest langdurig bovengemiddelde prestaties behaald.
Conclusie
Voor beleggers die zich laten verleiden door lage waarderingen ligt er een belangrijk advies besloten in Weis’ analyse: wees kritisch, kijk verder dan de ratio’s en zoek naar bedrijven met robuuste groeivooruitzichten. De drie belangrijkste gevaren die hij benoemt — de onbetrouwbaarheid van de K/W-ratio, het onderschatten van langetermijngroei en de beperkingen van modellen als DCF — vormen een krachtig pleidooi voor een kwaliteitsgedreven beleggingsaanpak. In een tijd waarin markten volatiel zijn en renteschommelingen beleggers op het verkeerde been zetten, is het volgens Weis verstandiger om te kiezen voor bewezen kwaliteit dan voor een schijnbaar koopje.
