Tjarda Molenaar: De denominator-valkuil

June 27, 2023

Door Tjarda Molenaar, Directeur van de Nederlandse Vereniging van Participatiemaatschappijen (NVP)

Eerder deze maand vond in Berlijn de jaarlijkse Super Return Conference plaats. Dat is de plaats bij uitstek voor beleggers op zoek naar bovengemiddeld rendement om zoveel mogelijk beheerders van private equity- en venture capital-fondsen te ontmoeten (en andersom).

Deze beleggers hopen met private equity aantrekkelijke absolute rendementen te realiseren. Gemiddeld genomen levert deze beleggingscategorie op de lange termijn een significant beter absoluut rendement dan bijvoorbeeld de S&P500. Deze categorie vraagt echter een andere benadering dan beleggen voor een relatief rendement, waarbij wordt gepoogd bepaalde benchmarks te verslaan.

Het evenement in Berlijn was ook een gelegenheid om opnieuw na te denken over hoe private equity past binnen een asset-allocatiemodel. De huidige economische instabiliteit heeft geleid tot koersdalingen en daarmee tot een waardedaling van beleggingen in publieke beleggingscategorieën, waardoor beleggers die streven naar een bepaalde vaste verdeling van hun vermogen over publieke en private beleggingen zich gedwongen zien om tijdelijk minder in private equity te beleggen of zelfs een deel van hun portefeuille te verkopen.

Dit ‘denominator effect’ creëert een dilemma voor beleggers. Zij moeten vermogen heralloceren op basis van dit rekenmodel, maar de herschikking zelf is ook kostbaar en kan leiden tot gemiste kansen.

Professor Oliver Gottschalg deed veelvuldig onderzoek naar rendementen in private equity en dook in het effect van deze goed bedoelde herschikkingen. Zijn recente studie (in alle transparantie: zijn advieskantoor) toonde aan dat historische schommelingen in private equity beleggingen leidden tot waardevernietiging.

Het jaarlijks herwegen van het in private equity belegde bedrag – vintage weighing – door Amerikaanse pensioenfondsen kostte in de periode 2000-2012 gemiddeld 5 cent rendement (mediaan 7 cent) per geïnvesteerde dollar. Als we dit verlies loslaten op de huidige totale private equity beleggingen van 293 Amerikaanse publieke pensioenfondsen (320 miljard dollar), dan zouden zij 16 miljard dollar aan waarde mislopen.[1]

In het licht van deze bevindingen moeten beleggers die geïnteresseerd zijn in absolute rendementen zich afvragen in hoeverre zij zich bij de spreiding van dit type beleggingen over de jaren willen laten leiden door relatieve en tijdelijke overwegingen. Waarom zouden ontwikkelingen in de waarde van beursgenoteerde ondernemingen, die niet of laag gecorreleerd zijn met de waardeontwikkeling van niet-beursgenoteerde bedrijven in de private equity-portefeuille, systematisch ten koste moeten gaan van het rendementspotentieel van deze laatste groep?

Kortom, private equity is een beleggingscategorie die gewaardeerd wordt vanwege het absolute rendement dat het kan genereren. Het is tijd voor beleggers om hun overwegingen opnieuw te bezien, opdat zij de reële en absolute waardecreatie in de private equity-portefeuilles ten volle kunnen benutten en zo hun beleggingsdoelstellingen op de lange termijn beter kunnen verwezenlijken.

Dit artikel bevat een persoonlijke opinie van Tjarda Molenaar