PGIM Real Estate: Terugtrekking banken brengt € 225 miljard aan Europese vastgoedobligaties in vizier beleggers

June 29, 2022

Private schuldfondsen voor commercieel vastgoed krijgen de komende jaren een kans om hun marktaandeel in Europa aanzienlijk te vergroten via nieuwe leningen ter waarde van circa € 125 miljard per jaar. Dit komt doordat reguliere banken hun blootstelling aan de €1800 miljard grootte vastgoedleningenmarkt gaan verminderen.

Deze verwachte terugtrekking van de banken is deels te wijten aan de stijgende regeldruk rondom commerciële hypothecaire leningen, waar de wettelijke kapitaalvereisten bijzonder zwaar zijn, aldus Andrew Radkiewicz, PGIM Real Estate's Global Head of Private Debt Strategy and Investor Solutions. Daarnaast biedt de herfinanciering van Europees vastgoed, dat volgens Radkiewicz een omvang heeft van ongeveer €100 miljard per jaar, ook kansen voor alternatieve kredietverstrekkers.

De nieuwe Bazel III-bankregelgeving, die in januari 2023 in werking treedt, zal de kapitaalvereisten nog verder opdrijven in vergelijking met de verhogingen die onder Bazel I en II al zijn doorgevoerd. Verwacht wordt dat banken als reactie hierop hun balansen verder zullen laten inkrimpen, waardoor het financieringstekort voor vastgoed in Europa fors toeneemt.

De mogelijkheid voor alternatieve kredietverstrekkers om een grotere rol te spelen in particuliere vastgoedfinanciering is in lijn met wat er al eerder is gebeurd op de particuliere kredietmarkten. Hier hebben private schuldfondsen een aanzienlijk marktaandeel opgebouwd nadat banken zich terugtrokken. In Europa is een vergelijkbaar traject nu zichtbaar wat betreft de groei van private vastgoedschuldfondsen, die steeds meer onder de paraplu van private krediet vallen omdat ze vergelijkbare risico-rendementprofielen vertonen.

Alternatieve kredietverstrekkers zijn goed voor slechts 10% van de Europese markt voor commerciële vastgoedleningen

In tegenstelling tot de VS, waar alternatieve kredietverstrekkers (inclusief fondsbeheerders) goed zijn voor ruwweg de helft van de markt voor commerciële vastgoedleningen, hebben institutionele beleggers in Europa een beperkte blootstelling.

Dat zal echter in het komende decennium veranderen, voorspelt Radkiewicz: "Over 10 jaar worden alternatieve kredietverstrekkers een natuurlijk onderdeel van de Europese markt voor vastgoedschulden, omdat zij alternatieve kapitaaloplossingen kunnen bieden over het hele risico-rendementspectrum. Het aantal vastgoedfondsen dat zich op de Amerikaanse markt richt is momenteel veel groter dan het aantal fondsen dat zich op Europa richt, maar we verwachten dat de balans verschuift naarmate Europa inloopt.”

De wereldwijde markt voor vastgoedleningen wordt geraamd op ongeveer € 7000 miljard. Europa is goed voor ongeveer €1800 miljard aan uitstaande leningen, maar de verschuiving naar alternatieve kredietverstrekkers voltrekt zich in verschillende tempo’s.

Het Verenigd Koninkrijk is sinds de financiële crisis de drijvende kracht en in 2021 waren alternatieve kredietverstrekkers daar goed voor ongeveer 25% van de totale kredietverstrekking aan commercieel vastgoed, vergeleken met 10% in continentaal Europa.

Duitse banken zijn onlangs begonnen met een terugtrekkende beweging onder druk van nationale toezichthouders.

In Nederland liggen de kansen aan de onderkant van het risicospectrum bij het verstrekken van senior leningen van investment grade-kwaliteit.

De historische belemmeringen voor alternatieve kredietverstrekkers in Europa verdwijnen nu de vraag naar liquiditeit groter is dan het aanbod uit traditionele bronnen.

Vastgoedleningen zijn een goede diversifiëringsfactor en leveren een aantrekkelijk voor risico gecorrigeerd rendement op

Meer financiering zal nodig zijn In de komende periode om de bebouwde omgeving in Europa - de grootste bron van CO2 uitstoot - duurzaam te renoveren. De vraag van huurders is de afgelopen jaren sterk verschoven naar kwalitatief hoogwaardige en duurzame gebouwen, terwijl het merendeel van de bestaande voorraad verouderd is en niet voldoet aan de stijgende energie-efficiëntienormen.

De stijgende rente is ook goed voor de verdere groei van alternatieve schuldvehikels voor vastgoed, aldus Radkiewicz: "Hogere rentetarieven betekenen hogere rendementen voor fondsbeleggers. In Europa hebben de meeste leningen aan commerciële kredietnemers een variabele rente, die stijgt met de markt, en zijn daarom zeer geschikt om rentewijzigingen te volgen."

Sinds een aantal jaren beleggen steeds meer institutionele beleggers niet langer in publieke obligaties, maar in particuliere kredieten. Deze bestaan in grote lijnen uit bedrijfs-, infrastructuur- en vastgoedschulden. Vastgoedschuldfondsen bieden een goede diversificatiemogelijkheid voor Nederlandse pensioenfondsen nu zij de komende jaren overgaan van een defined benefit- naar een defined contribution-regeling, vertelde Hanneke Veringa, Business Development Lead voor Nederland bij PGIM Real Estate. "Dit is een goede manier om de portefeuille te diversifiëren, het rendement en de volatiliteit te verbeteren, en bescherming te bieden tegen grootschalige verkopen en geopolitieke ontwikkelingen."

Vastgoedschulden bieden ook potentie voor positieve kredietmigratie. Aangezien vastgoedschulden worden gedekt door meerdere gebouwen met meerdere huurders, is er een mogelijkheid om deze gebouwen actief te beheren, om de totale huuropbrengsten te laten stijgen en zo meerwaarde te creëren. Het voordeel voor leningverstrekkers is dat de schuldbetalingen toenemen terwijl de loan-to-value gedurende de looptijd van de lening afneemt, waardoor het exitrisico wordt beperkt. Dit is vooral te zien in sectoren die beter presteren.

PGIM Real Estate concentreert zich op beleggingscategorieën die worden gestuwd door de digitale transformatie, zoals logistiek panden en datacenters. Demografische trends en een disbalans tussen vraag en aanbod, voeden de groei van de particuliere huurwoningsector in veel landen, waaronder Nederland. Strengere milieunormen stimuleren de vraag naar duurzame gebouwen, maar banken trekken zich terug uit de financiering van renovatieprojecten en nieuwe ontwikkelingen vanwege de hoge kapitaallasten.

Dit type financiering levert wel een aantrekkelijke schuldstrategie, aldus Radkiewicz. Door kapitaaloplossingen te bieden voor 'create core'-vastgoed kunnen beleggers profiteren van een verminderde exitrisico door waardecreatie en mogelijk zelfs een outperformance genereren door kapitaalparticipatie. Dergelijke 'create core' schuldfinancieringen kunnen bruto rendementen van 10-15% opleveren.

Focus op duurzaamheid wordt de norm bij toenemend risico van verouderde gebouwen

Europa loopt met zijn ambitieuze 'Green Deal'-doelstellingen wereldwijd voor op het gebied van ESG-regelgeving, en dat zorgt voor een radicale verandering in zowel de bedrijfs- als de vastgoedwereld. Ongeveer 30-40% van de beleggers in vastgoed is allergisch voor verouderde panden en is terughoudend om investeringsfondsen in te stappen waarin geen ESG-factoren zijn opgenomen. Energielabels zijn niet voldoende; kredietverstrekkers willen ook data over koolstofemissies.

"De 'E' in ESG wordt een belangrijk onderdeel van risicoacceptatie. En hetzelfde geldt voor de 'S' en de 'G'. Alles zal in de toekomst groen moeten zijn - dat zal de norm zijn. Leningnemers zullen misschien in de toekomst een premie moeten betalen voor een 'bruine' lening", concludeerde Radkiewicz.