Capital Group: Wanbetalingen Amerikaanse bedrijven verdrievoudigd: dit moet je weten als high-yield belegger

September 8, 2020

Bedrijven zoals Hertz, Cirque du Soleil en de Amerikaanse warenhuisgigant Neiman Marcus zijn slechts een paar bekende namen die onlangs hun faillissement hebben aangevraagd als gevolg van de coronacrisis. Met meer faillissementen op komst en sterk stijgende default rates is het goed om je af te vragen of hoogrentende obligaties het risico waard zijn. Obligatie-specialist Shannon Ward van Capital Group geeft antwoord op vragen over de oplopende bedrijfsschulden en de gevolgen daarvan op de Amerikaanse high-yield obligatiemarkt.

We hebben de wanbetalingen in de VS zien verdrievoudigen ten opzichte van vorig jaar tot een percentage van 6,2%. Wat is uw verwachting voor de rest van het jaar?

De default rate is al heel lang erg laag. Normaal gesproken ligt deze rond de 3% per jaar. Nu zien we een opleving, en ik verwacht dat het aantal wanbetalingen tot volgend jaar blijft stijgen.

De lockdown door covid-19 heeft veel bedrijven geraakt. Vaak hebben ze nieuwe schulden moeten aangaan, moeten lenen op hun doorlopende kredietfaciliteiten en/of gebruik moeten maken van hulpprogramma's van de overheid. Hoe langer de pandemie duurt, hoe waarschijnlijker dat deze liquiditeitsbronnen uitputten en hoe meer bedrijven worden gedwongen om een overeenkomst te sluiten met hun geldschieters of om een faillissement aan te vragen.

Welke sectoren zijn het meest kwetsbaar?

In de eerste plaats de bedrijven die werden gedwongen drastisch te bezuinigen vanwege de lockdown. Denk aan retailers zoals GNC en J.C. Penney of aan energiebedrijven die te maken hebben met aanhoudend lage olieprijzen zoals Chesapeake Energy.

Deze bedrijven en sectoren staan al een tijdje op onze watch list omdat ze het ook al moeilijk hadden voor de pandemie uitbrak. De 'bricks-and-mortar' retailbedrijven met een grote fysieke aanwezigheid kampen met de massale verschuiving naar e-commerce. In de energiesector was er veel opwinding rond schalie en fracking, en beleggers investeerden veel in deze bedrijven toen de olieprijzen hoger waren.

Maar defaults zijn zelden het gevolg van slechts één katalysator, het zijn meestal een aantal dingen die bedrijven over de rand duwen, en het hangt af van de schuldniveaus. Veel van de bedrijven die de afgelopen jaren in gebreke zijn gebleven, hebben de afgelopen jaren veel schulden gemaakt, dus hun wanbetalingen zijn al jaren aan de gang.

Waar ziet u kansen in de high-yield markt?

In maart en april lagen er kansen bij de beter gewaardeerde high-yield emittenten en zogenaamde "fallen angels" (bedrijven gedegradeerd tot high yield van investment grade). Maar de meeste van die obligaties hebben zich hersteld tot het niveau van voor de crisis. De BB-rated markt is gegroeid tot ongeveer 55% van de high-yield markt per 31 juli 2020. Dus we doen vooral daar beleggingen, ook omdat er 48% meer nieuwe high-yield uitgiften zijn dan vorig jaar.

Ik zie ook mogelijkheden lager in het high-yield spectrum. Veel van deze bedrijven zullen de pandemie doorkomen, maar veel beleggers hebben gewoon niet de tijd, de expertise of de flexibiliteit om erin te beleggen. Dat maakt de markt veel minder efficiënt, zodat er meer mogelijkheden zijn om te differentiëren en waarden te vinden. Maar je moet voorzichtig zijn, want sommige van deze bedrijven kunnen niet volledig herstellen. Dit is waar onze bedrijf-per-bedrijf en security-by-security benadering van beleggen kan helpen.

Heeft de aankoop van bedrijfsschulden door de Fed high-yield bedrijven geholpen?

De Fed heeft systemische problemen opgelost. De centrale bank wou voorkomen dat de markt voor staatsobligaties zou worden opgepompt, dat hypotheken niet kunnen worden betaald en dat investment grade bedrijven hun schuld niet kunnen terugbetalen. De obligatie-opkoopprogramma's hebben veel bedrijven geholpen om het geld op te halen dat ze nodig hadden om de crisis te doorstaan. Ze gaven ook andere kredietverstrekkers het vertrouwen om te lenen, zodat de werkelijke omvang van de door de Fed aangekochte schuld beperkt was. De Fed heeft ook speciale programma’s voor de meest getroffen sectoren, zoals luchtvaartmaatschappijen en ziekenhuizen. De impact van de Fed neemt echter af naarmate de schuldrating afneemt.

Wat kunnen we leren van de reddingsoperatie van de Fed voor auto- en financiële bedrijven tijdens de financiële crisis van 2008-09?

De maatregelen van de Fed zijn deze keer gericht op het liquide houden van de markten en op het voortzetten van de kapitaalverschaffing. Het is geen directe reddingsoperatie van bedrijven zoals we toen zagen. De Fed probeert de nodige steun te bieden zodat de beurzen de crisis kunnen overbruggen.

De grote les in mijn ogen is dat de Fed er op tijd bij is geweest. In plaats van af te wachten heeft ze vroeg maatregelen genomen zodat er geen hele sectoren in elkaar zijn gestort. Ik denk dat deze manier van handelen goed is geweest.

Worden high-yield beleggers voldoende betaald voor de extra risico's die ze nemen?

Het is begrijpelijk dat de faillissementen en wanbetalingen in het oog springen. Maar ondanks de toename van het aantal wanbetalingen, zijn wanbetalingen gebruikelijk en vormen ze een kleine subgroep van het hoogrentende universum. Zelfs met de stijging van de wanbetalingen zijn de rendementen voor de hoogrentende activaklasse de afgelopen maanden robuust geweest. De high-yield index die we volgen is met 25,5% geklommen sinds het dieptepunt van maart en is op jaarbasis 0,64% gestegen, per 31 juli 2020.

Vooral op de lange termijn kunnen de rendementen op hoogrentende obligaties het inkomen van beleggers aanzienlijk verhogen in vergelijking met andere schuldbeleggingen, en voor sommige beleggers functioneren hoogrentende obligaties goed als onderdeel van een gediversifieerde portefeuille.

Wat betekent een toename van het aantal faillissementen voor mensen die proberen te sparen voor hun pensioen?

Ik beschouw de impact van een stijging van het aantal faillissementen als relatief gering voor de meeste beleggers. Defaults hebben invloed op een klein deel van de high-yield markt en veel beleggers hebben kleine toewijzingen aan de high-yield beleggingsklasse. Na verloop van tijd zou het extra rendement het risico op wanbetaling dat inherent is aan deze beleggingsklasse moeten compenseren. Dat is het "koopje" dat we proberen te krijgen.