Van Lanschot Kempen: Visie op asset allocatie - oktober 2026

13 oktober 2026

Gemeten in euro’s lijkt september haar reputatie als lastige beursmaand dit jaar niet te hebben waargemaakt. Behalve Europa boekten alle regio’s positieve rendementen, al was het beperkt.

Die positieve rendementen waren echter te danken aan positieve wisselkoerseffecten: de Amerikaanse dollar en de Japanse yen apprecieerden ten opzichte van de euro. In lokale valuta waren aandelenrendementen in alle regio’s negatief, wat juist past bij het beeld dat aandelen het vaak lastig hebben in september.

Aandelen kregen te maken met oplopende rentes en een volatiele olieprijs. Ook obligaties hadden uiteraard last van die stijgende rente. Waarbij staatsobligaties vanwege de hogere rentegevoeligheid iets harder daalden dan bedrijfsobligaties. Het rentegevoelige vastgoed had nog het meest te lijden.

Wij houden vast aan onze overweging in aandelen. We denken dat de economische groei voldoende zal zijn voor een positief effect op aandelen. Ook als centrale banken hun beleidsrentes iets optrekken. Vooral de sterke winstgroei is positief voor aandelen.

Binnen obligaties sluiten we onze onderweging in kredietwaardige bedrijfsobligaties genoteerd in euro’s, nu het renteverschil ten opzichte van staatsobligaties iets is opgelopen. We onderwegen eurozone staatsobligaties. We verwachten niet dat rentes veel verder zullen oplopen, maar geven de voorkeur aan aandelen.

Oliemarkt onrustig

In september steeg de prijs van een vat Brentolie van 89 naar 104 Amerikaanse dollar, een stijging van 16%. Het uitblijven van onderhandelingen over een akkoord tussen de VS en Iran vergrootte de kans dat de Straat van Hormuz langer dicht blijft en zette de olieprijs hoger. Ook de olieprijs voor levering over een jaar is gestegen, wat aangeeft dat oliemarkten rekening houden met een langere periode van krapte.

Toch zijn er ook bemoedigende berichten. Er varen wel degelijk schepen door de Straat van Hormuz, al dan niet begeleid door de Amerikaanse marine. Daardoor zou de olie-export uit de Golfregio al voor een aanzienlijk deel zijn hersteld tot het niveau van voor de oorlog tussen de VS en Iran. Er is nog steeds krapte op de oliemarkt, maar het gedeeltelijke herstel verklaart ook waarom de olieprijs niet nog hoger staat.

Als de Straat van Hormuz geheel gesloten zou zijn, zouden de olievoorraden sneller zijn gedaald en zou de olieprijs verder zijn gestegen. Omgekeerd geldt dat er een behoorlijke risico-opslag in de olieprijs zit als de export uit de Golfregio grotendeels is hersteld. Dan is er ook ruimte voor een lagere olieprijs.

Tegelijkertijd is een geopolitieke risico-opslag niet onredelijk, gezien de onzekere situatie. De wereldeconomie kan een olieprijs van rond de 100 dollar per vat aan, maar positief is die niet. Temeer omdat de prijzen van geraffineerde producten zoals diesel, benzine en kerosine sterker zijn gestegen dan de ruwe olieprijs. Vooralsnog is de olieprijs geen reden om onze vooruitzichten of ons beleggingsbeleid aan te passen, maar wel iets om in de gaten te houden.

Rentes lopen op

Hogere olieprijzen leiden tot hogere inflatie. Op basis van de huidige olieprijs en de futures voor levering in de komende maanden valt te verwachten dat de inflatie in de VS en de eurozone oploopt tot circa 4%. In augustus bedroeg de inflatie in de VS 3,4%; in september was dat in de eurozone al 3,8%.

Hoewel er weinig tekenen zijn dat hoge energieprijzen doorwerken in de prijzen van andere goederen en diensten of in de lonen, hebben de Fed, de ECB en de Bank of Japan hun beleidsrente verhoogd.

In de VS kon Fed-voorzitter Warsh na zijn strenge woorden tijdens het jaarlijkse symposium van de Fed in Jackson Hole eind augustus eigenlijk niet om een renteverhoging heen. In september stemden de beleidsmakers van de Fed zelfs unaniem voor een verhoging. Er zullen waarschijnlijk nog renteverhogingen volgen.

Na het rentebesluit liet Warsh weten het monetaire beleid niet restrictief te vinden en dat met deze renteverhoging slechts een deel van het accommoderende beleid is weggenomen. Warsh geeft zelf geen ramingen, maar zijn collega’s voorzien een iets hogere groei en inflatie.

De meeste beleidsmakers verwachten nog één renteverhoging dit jaar, enkelen nog twee. Op de markt voor Fed funds futures wordt voor de loop van 2027 zelfs een beleidsrente van 4,8% ingeprijsd, wat neerkomt op bijna vier renteverhogingen.

Dat lijkt ons wat veel. De kerninflatie is al maanden stabiel op 3%, maar bedroeg over de afgelopen drie maanden geannualiseerd 2%. Dat wil niet zeggen dat het doel van de Fed al is bereikt, maar een dalende trend is mogelijk gezien beperkte loongroei.

De tegenvallende banengroei in september en een loonstijging van 3%, het laagste niveau sinds januari 2020, zetten vrijwel zeker een streep door een volgende renteverhoging in oktober. Een stap in december is waarschijnlijk, maar daarna is het afwachten hoe de marktrentes en de olieprijs zich ontwikkelen.

De renteverhoging van de ECB in september was weinig verrassend. Ook hier is de kans op een volgende rentestap later dit jaar toegenomen. De ECB voorziet namelijk dat de inflatie langere tijd boven haar doel van 2% zal uitkomen.

ECB-president Lagarde noemde deze renteverhoging dan ook een no-brainer. Ze gaf bovendien weinig tegengas bij vragen over toekomstige renteverhogingen en de verwachtingen die financiële markten daarvoor inprijzen. De markt verwacht nog drie renteverhogingen tot medio 2027. Dat vinden wij wat aan de forse kant.

De Bank of Japan zit al wat langer in een proces van rentenormalisatie. Sinds maart 2023 heeft de BoJ de beleidsrente zes keer verhoogd, in september tot 1,25%. Gezien de toenemende inflatiedruk en stevige loongroei zal de Bank of Japan de beleidsrente waarschijnlijk verder verhogen.

In het VK liet de Bank of England de rente ongewijzigd, maar lijkt het een kwestie van tijd voordat ook daar een verhoging volgt. Drie beleidsmakers stemden al voor een renteverhoging en vier anderen lieten weten de rente te willen verhogen als de energieprijzen hoog blijven. Dat is sindsdien het geval.

Hogere (verwachte) beleidsrentes hebben een sterke invloed op korte marktrentes. In de VS en in het VK liep de tweejaarsrente in september op met ongeveer 0,5%-punt, in Duitsland met 0,25%-punt. In de VS en in Duitsland gingen tienjaarsrentes min of meer gelijk op met tweejaarsrentes.

Alleen in het VK was de stijging van de tienjaarsrente kleiner dan die van de tweejaars, waarmee de rentecurve vervlakte. Ondertussen hebben tienjaarsrentes niveaus bereikt die we bijna twintig jaar niet hebben gezien.

Voor het huidige niveau van de dertigjaarsrente in de VS moeten we zelfs terug naar juni 2002. Die hogere niveaus reflecteren hogere beleidsrentes, maar in 2024 bereikte de beleidsrente van de Fed, de ECB en de BoE niveaus die nu lang niet verwacht worden. Terwijl langere rentes nu juist hoger staan.

Er is dus meer aan de hand. Hogere inflatieverwachtingen horen daar niet bij. De stijging van de rentes is vooral gedreven door reële rentes. Inflatieverwachtingen zijn in de VS en Duitsland in september nauwelijks opgelopen, in het VK wat meer.

Zorgen over begrotingstekorten spelen een rol. Zo is het renteverschil tussen Frankrijk en Duitsland sterk opgelopen. Met 1,41%-punt ligt deze risico-opslag op het hoogste niveau sinds de Europese schuldencrisis van 2009 tot 2012. Frankrijk betaalt ook meer rente op nieuwe obligaties dan Italië en Spanje, hoewel ook daar rentes sterker zijn gestegen dan in Duitsland.

In de VS komt dit tot uitdrukking in een hogere termijnpremie, de extra rente die beleggers verlangen voor het aanhouden van langlopende obligaties in plaats van het korte. Waarbij aangetekend dat die termijnpremie niet extreem hoog ligt. Hier lijkt meer sprake van een normalisatie van extreem lage niveaus van 2015 tot 2023, toen de Fed er alles aan deed om de lange rente laag te houden.

Dan is er nog het effect van de grote vraag naar kapitaal voor de investeringen in modellen en infrastructuur voor kunstmatige intelligentie. Blijft over de groei. In de VS groeide de economie in het tweede kwartaal nominaal, dus inclusief inflatie, met 6,3%. Met uitzondering van de corona periode de hoogste groei sinds 2006. En daar horen ook hogere rentes bij. In de eurozone en in het VK is de nominale groei minder sterk, maar hier worden rentes deels opgetrokken door de hogere rentes in de VS.

Wij zijn van mening dat hogere rentes passen bij de huidige economische omgeving met hoge groei en een grote vraag naar kapitaal. Onrust over overheidsbegrotingen speelt een rol, waarbij vooral de situatie in Frankrijk zorgelijk is. De Franse regering diende een begroting in, met als doel om het tekort in 2027 terug te brengen tot 5% van het Bruto Binnenlands Product.

De vraag is echter of dat zal lukken. De regering heeft geen meerderheid in het parlement en de presidentsverkiezingen van 2027 hangen als een schaduw boven de discussies. Mede doordat de electorale sterkte van populistische partijen het doorvoeren van onpopulaire maatregelen bemoeilijkt.

Frankrijk zal dan ook nog enige tijd een bron van onzekerheid blijven. Globaal denken we dat een behoorlijk agressief monetair beleid is ingeprijsd. Waarmee we denken dat vanaf de huidige niveaus het opwaarts potentieel voor rentes in de VS en Duitsland beperkt is.

Wereldeconomie draait door

Ondertussen draait de wereldeconomie door alsof er niets aan de hand is. In september steeg de wereldwijde inkoopmanagersindex voor de industrie naar het hoogste niveau sinds 2022, toen de sector sterk profiteerde van de grote vraag naar consumentengoederen tijdens de coronapandemie.

Vooral in de VS en een aantal Aziatische landen zijn industriële ondernemers bijzonder positief. Ook in de eurozone verbeterde deze indicator en wijst hij op groei. In de dienstensector zien we een opperbeste stemming in de VS en een degelijke verbetering in de eurozone.

Andere voorlopende indicatoren, zoals de ISM-indices in de VS, de Duitse Ifo-index en de Economic Sentiment Index in de eurozone, wijzen eveneens op groei. Die laatste index daalde in september wel iets. Daarachter gaat een opmerkelijke divergentie schuil: het producentenvertrouwen is sterk, maar het consumentenvertrouwen zwak. In de eurozone daalde het consumentenvertrouwen in september, al ligt het nog boven het recente dieptepunt van februari.

Voor de VS geldt dat niet. Daar daalde het vertrouwen volgens de Conference Board tot het laagste punt sinds 2014. Volgens de enquête van de Universiteit van Michigan hebben consumenten zelfs minder vertrouwen dan tijdens het uiteenspatten van de internetzeepbel, de financiële crisis van 2008 of de coronapandemie.

Het verschil tussen producenten en consumenten is grotendeels terug te voeren op de investeringscyclus rond kunstmatige intelligentie en op inflatie. Vooral de industrie profiteert van de investeringsgolf.

Inflatie holt de koopkracht van consumenten uit, terwijl vooral grotere beursgenoteerde bedrijven hogere prijzen vaak kunnen doorberekenen. Zowel in de VS als in Europa weten bedrijven hun winstmarges daardoor over het algemeen op peil te houden of te verhogen.

We moeten ons ook niet al te veel zorgen maken over het lage consumentenvertrouwen. In veel landen hebben consumenten meer uitgegeven dan op grond van dat vertrouwen mocht worden verwacht. Stabiele arbeidsmarkten en een lage werkloosheid hebben daarbij geholpen.

In de VS viel de banengroei in september wat tegen, maar het maandelijkse gemiddelde ligt dit jaar beduidend hoger dan vorig jaar. Dat ondersteunt de inkomens, die veel sterker samenhangen met de consumptie dan het vertrouwen.

Sterke bedrijfswinsten en hoge investeringen leiden doorgaans tot sterke werkgelegenheidsgroei, al geldt dat mogelijk iets minder voor investeringen in datacenters. Juist doordat de Amerikaanse consument meer bleef uitgeven dan aanvankelijk was ingeschat, werd de groei in het tweede kwartaal opwaarts herzien: van 0,4% naar 0,6% ten opzichte van het eerste kwartaal.

Beleggingsbeleid: voorkeur voor aandelen

Zonder nieuwe winstcijfers en met de tegenwind van hogere energieprijzen en oplopende rentes hadden aandelenmarkten het lastig in september. Toch voorzien we, dankzij een degelijke reële economische groei en in de VS ook een hoge nominale groei, verder stijgende winsten. Waarschijnlijk niet in het tempo van het tweede kwartaal, maar wel voldoende om de aandelenkoersen te ondersteunen.

Tekenend is dat analisten in alle regio’s hun winstramingen naar boven bijstellen. De mate waarin dit gebeurt, is hoog. In de VS hebben analisten hun winstverwachtingen voor 2026 en 2027 sinds het begin van dit jaar al met zo’n 15% verhoogd. In Europa gaat het om respectievelijk 7% en 5%.

Dat lijkt weinig, maar na jaren van stagnerende winsten is het een duidelijke verbetering. In opkomende markten zijn de winstverwachtingen voor de komende twaalf maanden met 80% gestegen.

Vergelijken we de ontwikkeling van deze winstverwachtingen met die van de beursindices, dan zien we dat de verwachtingen sneller zijn gestegen dan de indices. Daardoor zijn de koers-winstverhoudingen gedaald. Beleggers trekken de huidige winstgroei dus niet zonder meer door naar de toekomst. Ook diverse sentimentsindicatoren wijzen niet op overmatig enthousiasme onder beleggers.

Binnen obligaties verleggen we onze onderweging van kredietwaardige bedrijfsobligaties naar staatsobligaties. Hogere rentes maken obligaties aantrekkelijker, vooral als die rentes niet verder oplopen of zelfs dalen. Maar met het huidige beeld rond groei, inflatie, monetair beleid, overheidsfinanciën en geopolitieke onzekerheden voorzien we geen sterke rentedalingen. Daarmee hebben we nog steeds een lichte voorkeur voor aandelen boven obligaties.

De switch van een onderweging in kredietwaardige bedrijfsobligaties in euro naar een onderweging in staatsobligaties in euro is gedreven door de relatieve aantrekkelijkheid van deze twee beleggingscategorieën. Het renteverschil tussen bedrijfsobligaties en staatsobligaties is opgelopen van minder dan 0,8 procentpunt naar iets meer dan 1 procentpunt.

Dit extra rendement vinden we redelijk gezien onze stabiele economische vooruitzichten, maar het renteverschil is nog niet hoog genoeg voor een overweging in bedrijfsobligaties.