Mainfirst: De lange schaduw van de oorlog

May 17, 2022

Door Thomas Meier en Christos Sitounis, portefeuillebeheerders van de fondsen MainFirst Global Dividend Stars en MainFirst Euro Value Stars

De wereldeconomie en het bedrijfsleven worden momenteel met tal van problemen geconfronteerd: de aanhoudende pandemie, fragiele waardeketens, hoge inflatiecijfers, monetaire verkrapping en de oorlog in Oekraïne. Op zich is elk van deze problemen al ontwrichtend, maar samen creëren ze een complexe en ongunstige omgeving. In deze economisch gespannen situatie is het des te belangrijker om op basis van een fundamentele benadering die bedrijven te selecteren die waarschijnlijk in een sterkere positie uit de crisis zullen komen.

Het herstel van de pandemie werd door de oorlog in Oekraïne onderbroken en/of afgeremd. Volgens het IMF blijft de wereldeconomie een positieve groei vertonen, maar is het tempo aanzienlijk vertraagd. Door de grote afhankelijkheid van Europa heeft de oorlog vooral gevolgen voor de energie- en grondstoffenkosten van het continent. Bovendien leidt het huidige zero Covid-19 beleid van China tot nieuwe ontwrichtingen in de waardeketens. De Europese en Amerikaanse centrale banken staan onder druk om hun monetaire koers aanzienlijk te verstrakken, onder andere door de rente te verhogen, zoals we momenteel in de VS zien. In het licht hiervan kunnen de aandelenmarkten als verliezers worden gezien, maar is dat echt zo?

Veilige havens 

Deze volatiele fase is gunstig voor defensieve sectoren ("veilige havens") en grondstoffenbedrijven, alsook voor olie- en gasmaatschappijen. Toch is voorzichtigheid geboden, want de waarderingen van de defensieve bedrijven zijn al aanzienlijk gestegen. Bovendien is het onduidelijk in hoeverre grondstoffen- en energieproducenten te lijden zullen hebben van swing-producenten en van een verzwakkend macro-economisch klimaat.

Naar onze mening is de tweede laag van profiteurs veel interessanter, namelijk cyclische bedrijven met prijszettingsvermogen en small- en mid-cap nichespecialisten. Vergeleken met de algemene markt noteren hun koersen op een laag niveau. Maar ondanks de inflatoire omgeving kunnen zij hun omzet en winst verhogen of beschermen door prijsverhogingen.

Dit prijszettings- en winstkader vloeit voort uit verschillende kwalitatieve en kwantitatieve factoren. Om te beginnen hebben ze over het algemeen een sterk prijszettingsvermogen dankzij een groot marktaandeel en de mogelijkheid om dit door middel van prijsverhogingen af te dwingen. In de tweede plaats zijn de inputkosten van belang, d.w.z. de kosten van grondstoffen en energie, alsmede de mate van automatisering van de productie. En tenslotte, hoe dynamisch kunnen ze hun kosten beheersen om de marges te beschermen? Vaak wordt de bestaande kostencultuur onderschat. Ondernemingen die voortdurend streven naar verbetering van de kostenefficiëntie, komen veel sterker uit een crisis.

Structurele veranderingen

De huidige oorlog in Oekraïne zal ook tot een aantal structurele veranderingen leiden. De inflatie zal structureel hoger liggen dan in het voorbije decennium, dat gekenmerkt werd door een lage volatiliteit en wereldwijde kostenoptimalisering. Op basis van hun ervaringen met de pandemie zijn de bedrijven al begonnen met het diversifiëren van hun waardeketens door activiteiten te verplaatsen naar naburige of dichtbij gelegen regio's. Een meer gediversifieerde leveranciersbasis is een ander aspect dat de inflatie aanwakkert. Deze veranderingen gaan meestal gepaard met hogere productiekosten, die uiteindelijk de eindconsument moet betalen. 

Een nieuwe inflatiecomponent, vooral in geïndustrialiseerde landen, is het tekort aan geschoolde arbeidskrachten. Dit gaat van vrachtwagenchauffeurs tot informatici en leidt tot sterkere loonstijgingen dan in het verleden. Algemene geopolitieke spanningen, vooral met Rusland, zorgen voor verdere spanningen. De wereldwijde, kostenefficiënte, "just-in-time" waardeketens evolueren naar "just-in-case". In het laatste geval is de betrouwbaarheid en veerkracht van de waardeketen van prioritair belang.

KMO's

Bedrijven die wereldwijd opereren en nieuwe markten aanboren, kunnen veel beter met tegenslagen omgaan. Bovendien wordt een groot aantal Europese en Amerikaanse kleine en middelgrote ondernemingen (kmo's) geleid door de eigenaar of door een familie en beschikken zij over stevige balansen. Zij konden dit voordeel tijdens de pandemie benutten en in producten en diensten blijven investeren, zodat zij uiteindelijk sterker uit de crisis kwamen. In tegenstelling tot de pandemie zullen de sancties tegen Rusland op lange termijn van kracht blijven, ook al komt er hopelijk snel een einde aan de oorlog in Oekraïne. Dit zal gevolgen hebben voor het bedrijfsleven en voor de samenleving, zoals we nu al zien in de waardeketens.

Hoewel de wereldeconomie zich op korte termijn in een volatiele fase bevindt, verwachten we geen recessie van betekenis, tenzij de oorlog zich uitbreidt. De huidige waardering van cyclische bedrijven en KMO's laat beleggingskansen toe die vergelijkbaar zijn met die aan het begin van de pandemie. Een groot aantal KMO's wordt tegen aanzienlijke waarderingskortingen verhandeld in een ongediversifieerde uitverkoop. Dit biedt kansen om bedrijven van hoge kwaliteit tegen een aantrekkelijke prijs te verwerven.