MFS: Economische dip komt niet door coronavirus

March 13, 2020

Beleggers maken zich steeds meer zorgen over de gevolgen van de coronacrisis. Hierdoor daalden de aandelenkoersen en stegen die van staatsobligaties. Iedereen lijkt een mening te hebben over de markten en veel mensen denken te kunnen voorspellen wat er gaat gebeuren: van lagere economische prognoses tot de oproep aan banken en beleidsmakers om hard in te grijpen. Robert Almeida, topstrateeg bij de Amerikaanse vermogensbeheerder MFS, zegt niet aan waarzeggerij te doen; zijn commentaar is gebaseerd op fundamentele bedrijfsgegevens en onderzoek. De economische dip is volgens hem niet geheel te wijten aan het coronavirus. De kwaliteit van de cashflows was sowieso al slecht.

Voor de marktdaling inzette, werden Amerikaanse aandelen op een eenvoudige koers-winstbasis gewaardeerd als de beste 20% ooit. Ook de wereldwijde investment grade en high yield bedrijfsobligaties behoorden tot de top. Dit gold ook voor verschillende hoog-geprijsde aandelenklassen. De koersen lagen in menig geval bovengemiddeld hoog, aldus Almeida. 

Hoewel waardering een essentieel onderdeel is van succesvol beleggen, is het slechts een deel van het verhaal, meent Almeida. “Beleggen is immers het toewijzen van kapitaal aan een bedrijf of instelling in ruil voor een rendement dat in verhouding staat tot het genomen risico. Met andere woorden, beleggers moeten de kwaliteit en waarschijnlijkheid van de cashflowstroom die een bedrijf of project belooft te genereren afwegen tegen de kans van een ongewenst resultaat.”

Ook al zijn ze dan uniek, elke cyclus volgt bepaalde patronen, benadrukt Almeida. “Naarmate een cyclus zich ontwikkelt en het vertrouwen toeneemt, kan het aanbod aan beleggingsmogelijkheden op een gegeven moment niet meer voldoen aan de vraag van beleggers die op jacht zijn naar rendement. Dan gaan beleggers de marktliquiditeit overschatten, onderschatten ze risico’s en betalen ze te veel voor cashflows.”

“We kunnen discussiëren over of de waarderingsniveaus vóór de verkoopgolf in februari buitensporig waren. Maar waardering is meer een kunst dan een wetenschap. Het is een weerspiegeling van hoeveel iemand bereid is te betalen en voor iedereen is dat anders”, zegt Almeida. “Belangrijker is dat wij denken dat de kwaliteit van de cashflows die beleggers hebben ontvangen in ruil voor het gebruik van kapitaal, onder het gemiddelde ligt. Onze aandelen- en obligatieanalisten maken zich zorgen over de afnemende houdbaarheid van de wereldwijde kasstromen (bijvoorbeeld marge, winst en EBITDA), aangezien een groot deel van de winsten binnen de huidige cyclus zijn gegenereerd door kostenbesparing, balansfinanciering en meer werkkapitaal. Bedrijven worden steeds creatiever, waardoor de marge en kasstromen steeds minder worden gegenereerd via normale bedrijfsactiviteiten.”

Almeida vindt dat beleggers de opbouw van hun portefeuille anders moeten benaderen en selectiever moeten zijn, vooral door het vermijden van bedrijven waarvan de verslechterende winstkwaliteit niet langer verborgen kan blijven. “We denken dat er een tekort ontstaat aan aandelen en bedrijfsobligaties die nog consequent kasstromen generen – die willen we natuurlijk hebben. Centrale banken hebben al maatregelen genomen om te proberen de economische gevolgen van het coronavirus te beperken, maar we weten nog of die maatregelen genoeg zijn. Maar kan er wel actie genomen worden tegen de – naar onze mening – ondermaatse kwaliteit van de huidige cashflows, gegenereerd door gewone aandelen?”

Het coronavirus wordt beticht van de verslechtering van het marktsentiment. Maar dat is volgens Almeida niet alles. “Misschien brengt het virus iets aan het licht waar we al langer op wijzen, namelijk dat beleggers te veel hebben betaald voor aandelen waarvan het rendement beneden gemiddeld ligt.  Wij denken dat de markt de risico’s die bedrijven namen heeft onderschat, tot ze met hun neus werden gedrukt op de feiten”, besluit Almeida.