Han Dieperink: De wereldwijde onbalans

Han Dieperink: De wereldwijde onbalans

Commodities Inflation Financial markets Currency Eurozone
Han Dieperink (Cor Salverius Fotografie) 980x600.jpg

Door Han Dieperink, geschreven op persoonlijke titel

Een tekort op de lopende rekening wordt meestal beschouwd als een duidelijk teken van macro-economische problemen. Maar elk tekort is ergens anders weer een overschot. Op het moment dat er veel overschotten en tekorten zijn, is er sprake van een wereldwijde onbalans die kan zorgen voor instabiliteit.

Vlak voor de Grote Financiële Crisis was de wereldwijde onbalans opgelopen tot 3% van het BBP. Tijdens de Grote Financiële Crisis kregen landen met een tekort op de lopende rekening moeite zich te financieren, maar dankzij een zwakkere munt en een stevige recessie werd snel weer een nieuwe balans gevonden.

In de afgelopen jaren is de wereldwijd onbalans weer opgelopen. Als percentage van het BBP is dat nu 2,2% tegen 1,6% in 2019. Vooral grondstoffenlanden – en dan vooral landen die olie produceren – spelen daarin een grote rol. Groter nog dan voor de Grote Financiële Crisis, toen de overschotten vooral te vinden waren in de landen in Azië waar de fabrieken van de wereld staan.

Net als toen heeft de Amerikaanse economie nog altijd een structureel tekort op de lopende rekening. Nog altijd is de wereld bereid om de Amerikaanse consumptie te financieren en dat allemaal dankzij het privilege van de reservemunt. Toch is dat minder extreem dan in het verleden. In 2006 en 2007 was het Amerikaanse tekort op de lopende rekening zo’n 6%, nu is dat circa 3,5%. Het helpt natuurlijk dat dankzij de schalierevolutie de Verenigde Staten weer een olie-exporterend land is geworden.

Stijgende olieprijzen

Op het moment dat olieprijzen verder stijgen, neemt de onbalans verder toe. Een verdere stijging van de olieprijs is nog altijd het basisscenario. Recent is de olieprijs weliswaar wat gedaald. Niet zozeer vanwege de angst voor een recessie, maar meer omdat de marginale verkoper (Rusland) en de marginale koper (China) op $ 93 per vat een nieuwe evenwichtsprijs bereikten. Nu is de olieprijs niet gezakt naar $ 93 per vat, maar de olieprijs is in backwardation en als je op termijn van twee jaar kijkt staat daar inmiddels $ 93 op de borden.

Er is nog altijd een vrij ernstig tekort aan olie in de wereld. We teren in op voorraden en 8 van de 10 grootste OPEC-landen hebben moeite de productieafspraken te halen. Er is jarenlang volstrekt onvoldoende geïnvesteerd en zelfs bij deze olieprijs blijven de investeringen zo ver achter, dat het probleem alleen maar groter aan het worden is.

Vertraging economische groei

Het verschil met de situatie voor de Grote Financiële Crisis is dat de onbalans nu toeneemt op een moment dat de economische groei aan het vertragen is. Voor de Grote Financiële Crisis groeide de wereldeconomie sterk. In combinatie met het monetaire beleid zorgde dit toen voor extreem gunstige financiële condities. Met andere woorden: tekorten konden toen vrij eenvoudig worden gefinancierd. Nu zorgt juist de zwakke groei er juist voor dat financieren veel lastiger is geworden. De oplossing kan dan geen andere zijn dan een zwakkere munt, totdat er weer sprake is van een balans.

In een normale cyclus zou de tragere groei en het krappere monetaire beleid moeten zorgen voor een lagere olieprijs, waardoor er snel weer sprake is van een balans. Nu zorgt de blijvend hoge (en waarschijnlijk nog verder stijgende) olieprijs er echter voor dat de onbalans toeneemt. De enige manier om die onbalans te verwerken is via de munt, de ultieme uitlaatklep voor elke economie.

Zwakke valuta’s

Omdat de Verenigde Staten nu een netto-exporteur van energie zijn, wordt het land en daarmee de dollar nauwelijks geraakt. Maar andere landen met oplopende tekorten wel. Zie bijvoorbeeld de Japanse economie. Jarenlang had het land een overschot op de lopende rekening, maar door de stijgende olieprijs is dat acuut omgeslagen in een tekort. De Japanse yen is dit jaar toch wel vrij spectaculair verzwakt, wat overigens ook te danken is aan het scherpe contrast in het monetaire beleid  tussen de BoJ en de Fed.

Een ander regio met een sterk oplopend tekort op de lopende rekening is de eurozone. Binnen de eurozone is de onevenwichtigheid goed zichtbaar. De landen in het Noorden hebben absurde overschotten en de landen in het Zuiden aanmerkelijke tekorten. De euro is te zacht voor de Noordelijke lidstaten en helaas nog altijd te hard voor het Zuiden. Alleen kan deze onbalans (nog) niet aangepast worden door wisselkoersen, aangezien we onze munten via de euro met elkaar hebben verbonden. Het is alleen oplosbaar door te stoppen met de euro.

Afhankelijkheid van Rusland

De eurozone is dus een inherent instabiel systeem. Nu kwam een groot deel van de energie voor de eurozone uit Rusland. Feitelijk werd al deze energie betaald in euro’s. Wellicht dat er werd gerekend in dollars, maar de geldstroom naar Rusland kwam weer terug in de vorm van Russen die hier hun euro’s spendeerden aan voetbalclubs, luxe jachten en huizen in Londen en Parijs.

Daarnaast had elk zichzelf respecterend restaurant een Russisch deel van de kaart, dat is het deel waar de flessen wijn beginnen vanaf 1200 euro per fles. Als er dan nog geld overbleef, werd dat geparkeerd op Europese rekeningen. Bij de oligarchen leefde (onterecht) het besef dat ook zij beschermd werden door de rechtstaat. Zelfs de centrale bank durfde het aan om reserves te parkeren in euro.

Die tijd is voorbij. Voortaan moet Europa harde dollars verdienen om haar energie te betalen. Als het even tegenzit, willen ook de Arabische oliesjeiks en de Chinese miljardairs geen geld meer steken in de eurozone. Bij een volgend conflict kon het immers maar zo zijn dat ook zij aan de beurt zijn. Dat heb je er van als je je munt inzet als wapen.

Een Europese valutacrisis?

Opeens is er dus een acuut tekort op de lopende rekening, iets wat verholpen kan worden door een verder verzwakkende euro. Alleen die zwakkere euro zorgt voor meer inflatie, iets wat de centrale bank dan moet bestrijden door de rente te verhogen (behalve voor Italië, toch?). Elke keer wanneer de financiële condities in snel tempo verslechteren, valt er een groot bedrijf of een groot land om.

Het zou zo maar eens kunnen zijn dat het dit keer de eurozone is dit aan de beurt is. Jarenlang leek zo’n valutacrisis in Azië of Latijns-Amerika een ver-van-ons-bed-show, maar straks zitten we er opeens middenin.