Bain & Company: Private Equity vertoont veerkracht na de schok van COVID-19

1 maart 2021

2021 naar verwachting een recordjaar voor de sector.

Cruciale vragen zijn onder meer of SPAC’s op lange termijn toekomst hebben en wat de aangescherpte ESG-criteria gaan betekenen voor investeringen.

Private equity activiteit nam abrupt af in het tweede kwartaal van 2020, toen de wereld er door de komst van Covid-19 ope ns heel anders uitzag. De sector toonde zich echter extreem weerbaar en herpakte zich snel. De waarde van deals en exits maakte een rigoureuze comeback en eindigde het jaar zelfs 8% hoger dan 2019. Alles wijst erop dat private equity het rampjaar 2020 goed heeft doorstaan zonder dat werd ingeboet op rendementen, terwijl de waarderingen zeer hoog bleven. En wat betreft de inzet van grote hoeveelheden kapitaal bleek de tweede helft van het jaar net zo sterk als welke recente halfjaarlijkse periode dan ook.

Een cijfer dat eruit sprong, was het aantal deals dat PE-bedrijven genereerden: gedaald met 24% (ongeveer 1.000 deals) in 2020, wat betekent dat de waarde van de totale investeringen gedragen werd door relatief grote deals. Met veel nog niet geïnvesteerd kapitaal (‘dry powder’) aan de zijlijn en robuuste kredietmarkten lijkt het erop dat 2021 een jaar zal worden van hoge deal activiteit, zeker nu investeerders de verloren tijd willen goedmaken. Als we kijken naar de cijfers voor 2021 tot en met februari, ligt de waarde van wereldwijde buy-out deals 60% hoger dan het gemiddelde van de eerste twee maanden in de afgelopen vijf jaar.

Hoge waarderingen betekenen echter ook dat er weinig ruimte is voor verkeerde keuzes. Alsmaar stijgende prijzen van activa in sectoren als technologie zorgen ervoor dat de multiples voor nu gesloten deals zich op het hoogste niveau ooit of vlak daaronder bevinden. Voor investeerders heeft dit belangrijke gevolgen in 2021 en de daaropvolgende jaren. Meer dan ooit zullen fondsen moeten differentiëren en gedurfde keuzes maken.

Zogeheten SPAC’s (‘special-purpose acquisition companies’) maakten in 2020 een spectaculaire rentree op de financiële markten, vooral in de VS, door maar liefst 83 miljard dollar aan vers kapitaal te werven, meer dan zes keer zoveel als in 2019, wat al een recordjaar was. Het ziet ernaar uit dat SPAC’s in 2021 hun opmars zullen doorzetten. Volgens onderzoek door Bain & Company lijken hun rendementen over de gehele linie te verbeteren, maar dat geldt niet voor hun nog altijd wisselvallige individuele performances.

Investeringen gebaseerd op environmental, social and corporate governance (ESG) factoren kunnen nog altijd op scepsis rekenen. Leiders in de private-equity sector bewegen snel richting de integratie van duurzaam en verantwoordelijk investeren in de manier waarop ze opereren. Bain & Company is ervan overtuigd dat ESG niet meer alleen ‘nice to have’ is – het is wereldwijd een ‘must have’ voor private equity firma’s geworden.

Dit zijn enkele onderwerpen die aan bod komen in Bain & Company’s twaalfde jaarlijkse Global Private Equity Report, dat vandaag is vrijgegeven. Bain & Company is ’s werelds meest toonaangevende
adviesbureau voor private equity investeerders.

Private equity heeft zich goed staande gehouden onder unieke en tumultueuze omstandigheden’, zegt Hugh MacArthur, Global Head van de Private Equity praktijk bij Bain & Company. ‘De markt absorbeerde de terugval in het tweede kwartaal en eindigde het jaar over de gehele linie op een hoog niveau, mede doordat dealmakers zich snel aanpasten aan het werken op afstand. Omdat het aantal deals 2020 lager was dan voorheen, verwachten we dat veel opgepotte vraag alsnog richting de markt komt. Voeg daarbij het zich opstapelende dry powder en de robuuste markten, en het kan bijna niet anders of 2021 wordt een ongelooflijk druk jaar.’

De private equitymarkt ontsnapte in 2020 aan de afgrond

Indrukwekkend teruggekomen na een sombere performance in het tweede kwartaal, genereerde de sector in 2020 wereldwijd buy-out-deals ter waarde van 592 miljard dollar. Dat was een stijging van 8% vergeleken met de performance in 2019 en 7% hoger dan het vijfjaarlijkse gemiddelde van 555 miljard dollar. Ruim 410 miljard dollar van dat totaal kwam tot stand in het derde en vierde kwartaal, toen general partners (GP’s) grote haast hadden om geld aan het werk te zetten.

Ondanks zware concurrentie en een toevloed aan kapitaal, zowel debt als equity, bleven buy-out multiples zich in 2020 onttrekken aan enige daling. Zo betaalden private equity bedrijven gemiddeld 11,4 keer de brutowinst (ebitda) voor een Amerikaans bedrijf, voor Europese bedrijven zelfs 12,6 keer – een record. Om te illustreren hoe verhit de markt was: rond 70% van de Amerikaanse buy-outs werd geprijsd op
minstens 11 keer ebitda.

De multiples stegen in 2020 in meerdere sectoren, maar waren vooral veerkrachtig in de sectoren die het beste bestand waren tegen de impact van Covid-19 (zoals betalingsverkeer) of die juist voordeel haalden uit de pandemie (zoals technologie). Private equity richtte de pijlen op bedrijven die meer leningen konden dragen, wat in feite neerkwam op een vlucht naar kwaliteit. De banken toonden zich zeer bereid die leningen te verstrekken. Ondanks de door Covid-19 veroorzaakte economische onzekerheid schoten de debt-multiples in 2020 omhoog: bijna 80% van de deals werden gefinancierd met een leverage van meer dan 6 maal ebitda.

Het kapitaal aan de zijlijn, inclusief kapitaal dat bedoeld is voor venture-, groei- en infrastructuurfondsen, is sinds 2013 trapsgewijs toegenomen tot bijna 3 biljoen dollar. Daarvan is ongeveer een derde toegeschreven aan buy-outfondsen en SPAC’s.

Exit-activiteit volgde in 2020 hetzelfde patroon als investeringen. Zowel kopers als verkopers hielden zich gedeisd toen Covid-19 toesloeg in de lente; in het tweede kwartaal viel de activiteit nagenoeg stil. In de tweede helft van het jaar krabbelde exit-waarde weer op. Verkopers brachten (vooral grote) bedrijven naar de markt, daartoe geprikkeld door weer opgelopen waarderings-multiples en de angst voor een verandering in de Amerikaanse belastingwet.

Het aantal exits bleef achter bij dat in 2019, maar dankzij een toename in de grootte van de deals tikte de wereldwijde exit-waarde in 2020 de 427 miljard dollar aan – gelijk aan 2019 en in lijn met het gemiddelde over de afgelopen vijf jaar.

Opnieuw waren het de strategische kopers die voor het grootste exit-kanaal zorgden. Sponsor-to-sponsor deals hielden prima stand en beursgangen namen met 121% toe tot 81 miljard dollar, terwijl de koersen op de aandelenmarkten omhoog schoten.

De wereldwijde fundraising van 989 miljard dollar was een daling ten opzichte van het in 2019 geboekte record van 1,09 biljoen. Maar het was nog altijd het op twee na hoogste totaal ooit, en het op een na hoogste als we de door SPAC’s geworven 83 miljard dollar meetellen. Alleen buy-outfondsen al haalden zo’n 300 miljard dollar op in 2020 – zelfs 340 miljard als we het op buy-outs gerichte SPAC-kapitaal (geschat op 41 miljard) meerekenen.

Alles wijst erop dat private equity het rampjaar 2020 heeft doorstaan zonder dat de rendementen schade opliepen. Gelet op de 10-jarige annualized internal rate of return (IRR) hebben fondsen tot dusver het soort schade vermeden dat tijdens de financiële crisis werd geleden. Hoewel GP’s in 2020 minder exits realiseerden, zij die wel exits realiseerden behaalden multiples op geïnvesteerd kapitaal van ongeveer 2,3, nog net boven het vijfjaarlijks gemiddelde.

Inspringen op een kans in de markt: SPAC’s

SPAC’s blijken een snellere manier met meer zekerheid om bedrijven naar de beurs te brengen. Daar staat tegenover dat door SPAC’s geïnitieerde beursgangen vooral ten goede komen aan sponsoren en andere initiële investeerders. Overige aandeelhouders moeten vrezen voor verwatering van hun belang.

SPAC’s raakten uit de gratie na de financiële crisis, maar maakten in 2020 een spectaculaire rentree op de financiële markten door maar liefst 83 miljard dollar aan vers kapitaal te werven, meer dan zes keer zoveel als in 2019, wat al een recordjaar was. Dit momentum hebben ze tot dusver doorgezet in 2021: alleen al in februari haalden meer dan 170 SPAC’s tezamen 50 miljard dollar op.

Volgens Bain & Company zouden SPAC’s ook op lange termijn een rol van betekenis kunnen spelen op de kapitaalmarkten. Bedrijven zoeken immers vaak alternatieven voor een traditionele beursgang. Maar de structuur van SPAC’s zal waarschijnlijk moeten evolueren tot een vorm waarin sponsoren meer blootgesteld worden aan de bedrijfsperformance op de lange termijn, zowel middels initieel durfkapitaal als doorverkoop op termijn. Dat zal sponsoren dwingen om niet meer alleen te focussen op het sluiten van de deal, om vervolgens de deur achter zich dicht te trekken – een houding die in het verleden negatief
afstraalde op sommige SPAC-deals.

‘In het huidige klimaat heeft elk denkbaar target met het profiel van een beursgenoteerd bedrijf sponsoren in de rij staan’, zegt Brian Kmet, partner bij Bain & Company. ‘Succesvolle spelers die op zoek zijn naar herhaalbare lange-termijnsuccessen zullen een balans moeten zien te vinden tussen drie belangrijke taken: het tijdig vinden van de juiste deal; het verstevigen van due-dilligence capaciteit om te analyseren en
onderzoeken wat de targets met de grootste potentie zijn; en het verbeteren van de performance door managementexpertise, platforms voor het vinden van talent en superieure planning van waarde creatie.’

De aanzwellende roep om ESG in private equity

Investeren op basis van ESG kan nog altijd op scepsis rekenen in de private equity sector, vooral in de VS.

Een analyse van ESG-performance onder PE-firma’s door EcoVadis (persbericht), dat wereldwijd bedrijven op hun duurzaamheid beoordeelt, toont dat bedrijven in portfolio’s van Amerikaanse PE- firma’s achterlopen op bedrijven in portfolio’s van PE-firma’s uit de EU. Toch is er ook in Europa volop ruimte voor verbetering. Kijken we alleen naar duurzaamheidsfactoren, dan hebben de meeste bedrijven in Europese portfolio’s geen noemenswaardige initiatieven ontplooid. En het bedrijfsleven in bredere zin is niet veel verder. Uit data van EcoVadis blijkt dat bedrijven in PE-portfolio’s nagenoeg dezelfde ESG-scores hebben als andere bedrijven, zowel in de VS als in Europa.

Proactieve private equity spelers gaan niet zitten wachten op de resultaten van onderzoeken naar return on investment (ROI) voordat ze duurzaamheid en sociale verantwoordelijkheid integreren in de manier waarop ze investeren en opereren. Sommige hebben pogingen tot ESG al samengevoegd in separate fondsen die geheel gewijd zijn aan impact investing, met als doel om sociale of milieuvriendelijke impact
te generen tegen marktconforme rendementen.

Terwijl ESG tot wasdom komt, beginnen de firma’s die voorop lopen – merendeels in Europa – ESG te beschouwen als een kernonderdeel van wat hen als marktspelers onderscheidt. Zij gebruiken ESG-principes om due diligence aan te scherpen, sterkere plannen voor waarde creatie te maken en de meest overtuigende exit-verhalen voor te bereiden.