BLI: Welk rendement mag u verwachten op lange termijn?

BLI: Welk rendement mag u verwachten op lange termijn?

Aandelen
Stocks.jpg

Aandelenmarkten: welk rendement mag u verwachten op lange termijn? Kortetermijnschommelingen op de beurs voorspellen, is voor heel wat beleggers een geliefde bezigheid. Toch heeft dat weinig zin, want die schommelingen zijn vaak willekeurig en ze herhaaldelijk correct voorspellen, is schier onmogelijk. Langetermijnbeleggers kunnen rendementsverwachtingen op veel concretere parameters enten. Guy Wagner, Chief investment Officer van Banque de Luxembourg Investments (BLI), werpt hier licht op vanuit zijn perspectief.

De voorbije tien jaar hebben aandelen het bijzonder goed gedaan. De S&P 500 in de Verenigde Staten heeft in die periode bijvoorbeeld een rendement van gemiddeld 13,6% per jaar behaald. De prijs van een aandeel komt overeen met de winst per aandeel van het bedrijf in kwestie, vermenigvuldigd met de ratio die beleggers bereid zijn te betalen voor die winst:

P (prijs) = E (winst per aandeel) x P/E (ratio).

Opdat P (de prijs, dus de beurskoers) zou stijgen, moeten E (de winst per aandeel) en/of P/E (de koers-winstverhouding) stijgen.

In de onderstaande tabel ontleden we het rendement van de S&P 500 in het voorbije decennium op basis van die vaststelling. Links zien we dat de omzet van de 500 bedrijven in de index gemiddeld met 3,9% is gestegen. Over diezelfde periode hebben die bedrijven ook hun winstmarge fors weten op te trekken (met name door kostenbesparingen), waardoor hun winst beduidend sterker is gestegen dan hun omzet (7,4%). D

Daarnaast hebben diezelfde bedrijven relatief weinig geïnvesteerd, waardoor ze een groot deel van hun kasstroom hebben kunnen gebruiken om eigen aandelen in te kopen. Ook de lage rentevoeten hebben die inkopen alleen maar gestimuleerd. Op die manier is het aantal aandelen in omloop gedaald, waardoor de winst per aandeel nog sterker is gestegen dan de winst zelf (8,9%).

Kortetermijnschommelingen op de beurs voorspellen, is voor heel wat beleggers een geliefde bezigheid. Toch heeft dat weinig zin, want die schommelingen zijn vaak willekeurig en ze herhaaldelijk correct voorspellen, is schier onmogelijk. Langetermijnbeleggers kunnen rendementsverwachtingen op veel concretere parameters enten.

081020-LBI-Aandelengrafiek VS.jpg

 Bron: Standard & Poor’s, Thomson Financial, Credit Suisse

Als beleggers eind 2019 dezelfde ratio voor die winst hadden betaald als eind 2009, was de kous daarmee af geweest. Het aandelenrendement zou dan 8,9% hebben bedragen, waar dan ook nog de dividenden bij komen. Maar naast de stijging van de ratio's was er nog een ander gunstig element. Eind 2019 waren beleggers namelijk bereid om meer te betalen voor die winst, wat nog eens 2,2% extra heeft toegevoegd aan het geannualiseerde rendement.

Die analyse is niet alleen belangrijk om het verleden te begrijpen, maar in de eerste plaats om een kader en een objectieve basis uit te destilleren voor onze verdere rendementsverwachtingen. Zo moet een belegger zich voor elke component bewust zijn van de volgende hypotheses:

• Evolutie van de omzet

De globale evolutie van de omzet van bedrijven is grotendeels gekoppeld aan de wereldwijde conjunctuur. De groei van de wereldeconomie is sinds de financiële crisis structureel vertraagd. Achter die vertraging gaan heel wat factoren schuil, van een te hoge schuldgraad over demografische trends en overreglementering tot de toename van de sociale ongelijkheid. En de coronacrisis heeft sommige van die factoren nog versterkt.

Het is uiteraard mogelijk dat er maatregelen worden genomen die de groei zullen stimuleren, maar we zien ook dat de politiek momenteel vierkant draait en dat het populisme aan een opmars bezig is, en dat stemt ons niet bepaald optimistisch. Nog iets om rekening mee te houden is dat de omzetgroei van de grootste bedrijven in de index (die uit de technologiesector) mathematisch gezien vroeg of laat toch zal vertragen.

• Evolutie van de winstmarges

De marges staan nu al zo hoog. Kunnen die nog wel verder stijgen? Dat zou betekenen dat, om het in marxistische termen uit te drukken, de vruchten van de groei voornamelijk naar de factor 'kapitaal' blijven gaan in plaats van naar de factor 'werk'.

De aanhoudende technologische ontwikkeling (in de ruime zin van het woord, dus inclusief tendensen zoals robotisering) wijst in die richting. En ook hier zou de coronacrisis bepaalde tendensen kunnen versnellen (bijvoorbeeld intensiever gebruik van technologie en afvloeiingen).

Anderzijds is er ook het besef dat de sociale ongelijkheid te groot is geworden en dat overheden door het oprukkende populisme misschien een beleid zullen willen voeren dat de winstmarges van ondernemingen niet bepaald ten goede zal komen. Die winstmarges zouden ook te lijden kunnen krijgen van de opmars van de duurzame beleggingen (waardoor misschien meer investeringen nodig zijn om de ecologische voetafdruk van de onderneming te verkleinen).

• Inkoop van eigen aandelen

Zullen bedrijven zoveel eigen aandelen blijven inkopen? Dat zal voor een groot deel afhangen van hun investeringsmogelijkheden. Als die toenemen, zullen er minder liquiditeiten overblijven om eigen effecten in te kopen. In het andere geval zullen die inkopen vermoedelijk aanhouden, zeker in de Angelsaksische landen, waar de 'shareholder value' belangrijk blijft. In bepaalde sectoren wordt de inkoop van eigen aandelen echter stilaan een gevoelig onderwerp. Denk maar aan de Amerikaanse luchtvaartmaatschappijen die de voorbije jaren al hun cash hebben uitgekeerd aan hun aandeelhouders, om tijdens de crisis dan staatssteun te moeten aanvragen.

• Evolutie van de ratio's

Dit is misschien nog de moeilijkst te voorspellen component, omdat hier ook psychologische factoren een rol spelen. De financiële geschiedenis leert ons dat de markten periodes kennen waarin aandelen door een soort collectief optimisme duurder worden, waarna dan een periode van collectief pessimisme volgt en die aandelen weer veel goedkoper worden. Daarnaast zijn er natuurlijk ook rationele elementen die de koersen beïnvloeden, zoals het niveau van de rentevoeten. Als de rente laag staat, stijgt de actuele waarde van toekomstige inkomsten (100 euro in 2025 komt vandaag neer op een hoger bedrag wanneer we dat actualiseren tegen 5% dan tegen 10%).

Bovendien maken lage rentevoeten vastrentende beleggingen - de voornaamste concurrenten van aandelen - minder interessant. Momenteel staan de ratio's relatief hoog. Als die terugkeren naar het langetermijngemiddelde, zou dat het rendement van aandelen drukken. Dat het rendement van aandelen in de periode 2000-2009 tegenviel, komt ook doordat de ratio's eind 1999 bijzonder hoog stonden. Anderzijds, zolang de rente niet stijgt, kunnen die ratio's hoog blijven of misschien zelfs nog verder stijgen.