Kempen Real Assets: 2021 heeft qua vastgoed veel om naar uit te kijken

21 januari 2021

Het jaar dat achter ons ligt, kan in vele opzichten uitzonderlijk genoemd worden. Maar 2021 heeft wat betreft vastgoed veel in zich om naar uit te kijken, zo is de teneur van een marktvisie van Kempen Real Assets.

Aanvankelijk leek 2020 een ‘gewoon’, solide beursjaar te worden, waarin liquiditeit verschaft door de centrale bank de koersen verder opdreef. Een pandemie van waarlijk mondiale dimensies veranderde 2020 echter onverwacht in een jaar waarin bedrijfsmodellen op de proef werden gesteld, bedrijven moesten kiezen tussen bijsturen of kapseizen en de internationale politieke economie almaar prominenter op de voorgrond trad.

Hypothetisch geachte scenario’s werden realiteit, waarna theoretisch geachte bankconvenanten keer op keer werden geschonden, met dramatische gevolgen. Grootschalige overheidssteun bracht het moral hazard-dilemma weer voor het voetlicht: het onbedoeld aanmoedigen van roekeloos gedrag dat wij tijdens de wereldwijde financiële crisis hadden leren kennen.

Ondertussen moesten we in ons huis ook gaan werken, fitnessen en ontspannen. Ons huis werd ook kindercrèche, leslokaal en vakantieplek. Terwijl sommigen dachten dat kantoren nooit meer nodig waren, hoopten we allemaal dat al die andere aanwendingen van ons persoonlijk omgebouwde multi-purpose huis van korte duur zouden zijn.

Thuiswerken bleek voor sommigen praktisch en effectiever, terwijl anderen daar alleen maar van konden dromen. Uiteindelijk hebben we toch verschillende soorten vastgoed nodig voor verschillende gebruiksdoeleinden. Vooral in ons werkzame leven.

En toen brak november aan en kwam er eerder dan verwacht een vaccin op de markt, net nadat Joe Biden de Amerikaanse verkiezingen had gewonnen. Iedereen begon direct te verlangen naar de tijd van weleer... nog maar negen maanden geleden. Keren we terug naar normaal? Was dit slechts een boze droom? We vrezen van niet. Deze pandemie heeft ons veel geleerd. Zoals zo vaak bij een crisis van dergelijke proporties, konden we bepaalde lessen al mijlenver zien aankomen.

Wat betekent dit alles voor de vastgoedmarkten in 2021?

Winkelvastgoed blijft onder druk staan

Fysieke winkels hadden het voorafgaand aan de coronacrisis al moeilijk. De achteruitgang is door de pandemie alleen maar versneld. Nu veel vastgoedobjecten overbodig zijn geworden, moeten we over aanwending voor nieuwe gebruikstoepassingen gaan nadenken en vervolgens bepalen wat alternatief gebruik van winkelpanden voor de waardering van vastgoedobjecten betekent.

Bij het veranderen van het gebruik bij vastgoed draait het vooral om de locatie. Als die voor woondoeleinden geschikt is, kunnen vastgoedeigenaren nog wel aardig wat van hun investering terugverdienen. Daarentegen moeten andere vastgoedbezitters veel investeren om hun winkelpanden belevingsgerichter te maken, want winkelcentra zouden idealiter zowel showroom als shoplocatie moeten worden.

Toch geloven wij dat winkelen in een winkelcentrum een belangrijke vorm van vrijetijdsbesteding zal blijven, vooral in meer afgelegen gebieden in minder dichtbevolkte landen zoals Canada.

Essentiële winkels zoals supermarkten, vers speciaalzaken en drogisterijen hielden tot dusverre uitermate goed stand. In dit vastgoedsegment verwachten we op de korte termijn geen grote afwaarderingen. Op de lange termijn zien we het percentage online omzet in het levensmiddelensegment wel toenemen.

Vanwege de pandemie moesten veel mensen, om gezond en veilig te blijven, voor hun dagelijkse boodschappen op online winkelen overschakelen. Waarschijnlijk hebben zij ondervonden hoe handig online winkelen kan zijn en passen zij hun winkelgedrag mogelijk structureler aan. Het online segment is aanzienlijk gegroeid, zij het vanaf een lage basis.

Verder vormen belevingswinkels onderwerp van levendige discussie. Nu er een vaccin is, kunnen we weer denken in scenario’s waarin mensen zich vermaken in zwemparadijzen, skiresorts, themaparken en bioscopen. Bioscopen moeten echter een forse re-styling ondergaan nu veel bezoekers eraan gewend zijn geraakt om de nieuwste films lekker thuis te bekijken. Zij willen niet aan comfort inleveren.

Dat gezegd hebbende, denken wij dat er altijd vraag zal blijven bestaan naar goed gesitueerde bioscopen (vooral daar waar weinig ander vertier te vinden is). En we zien in de steden ook toekomst voor onafhankelijke filmhuizen en bioscopen met sfeervolle huiskamersetting (de zogenaamde boutique cinema’s).

Woningvastgoed per saldo nog steeds een veilige belegging

Op vrije woningmarkten, zoals de Amerikaanse markt, zullen sommige huurders moeite hebben om hun huur te betalen. Daarom kan woningvastgoed met gereguleerde huren in onze ogen momenteel als de veiligste vastgoedbelegging worden beschouwd. Zo richt Duits woningvastgoed zich vooral op lage tot middeninkomens. Dit segment is een value play waar de markttrends minder impact hebben.

Die zijn vooral van belang als vastgoed opnieuw verhuurd wordt. Mensen verhuizen echter niet vaak en nu waarschijnlijk nog minder vanwege het coronavirus. Dit betekent dat de huurgroei hier waarschijnlijk beperkt blijft, en dat er ook weinig kans is op een instortende markt. Politiek risico is in onze ogen het grootste risico in dit segment.

Politici hebben geleerd dat kiezersvriendelijke initiatieven zoals huurbevriezing zeer effectief zijn om stemmen te winnen, ook al zal daardoor de disbalans tussen vraag en aanbod op veel markten niet afnemen. Hier treedt de 'S' van ESG op de voorgrond. Woningverhuurders moeten in hun bedrijfsvoering steeds nadrukkelijk rekening houden met alle stakeholders, dus ook met de mens achter de huurder.

De wijze waarop de verschillende managementteams dit aanpakken, zal in onze ogen de winnaars van de verliezers onderscheiden. Het risico dat huren instorten is groter op vrije markten zoals de Amerikaanse en (tot op zekere hoogte) de Britse markt. Nu het vaccin is goedgekeurd en naar verwachting succesvol kan worden toegediend, voorzien we een herstelfase aangevoerd door het segment stedelijke vrije sector appartementen.

Wees selectief in kantoorvastgoed

Vanaf het begin van de pandemie hebben we gewaarschuwd voor opdoemende polarisatie binnen kantoorvastgoed. Het segment hogere stadskantoren wordt met hogere investeringsuitgaven geconfronteerd om werkomgevingen duurzamer en gezonder te maken. Dit betekent dat lage tot middelhoge kantoren op makkelijk bereikbare locaties aantrekkelijker worden, wat eigenlijk niks nieuws onder de zon is.

Die panden waren sinds de grote financiële crisis al gewild bij huurders uit de technologie-, reclame-, media- en informatiesector. Betekent dit dat centraal gevestigde kantoren gaan verdwijnen? Integendeel! Er zal altijd vraag zijn naar goed gesitueerde stadskantoren die aantrekkelijk scoren qua daglicht, luchtkwaliteit beheersing, toegangsvoorzieningen en nabijheid van openbaar vervoer.

Zeker als ze ook beschikken over breakout rooms ter bevordering van creativiteit en ideeënuitwisseling. Het kan echter nog wel een aantal jaar duren voordat verhuurders de noodzakelijke kapitaalinvesteringen hebben gepleegd en het aanbod van kantoorruimte is aangepast. Daarnaast houdt het traditionele segment centraal gelegen hoofdkantoren naar verwachting stand. Een centraal gelegen hoofdkantoor fungeert toch als visitekaartje voor een bedrijf.

Het vaccinnieuws kwam als een verrassing voor de markten. Kantoorvastgoedbedrijven die met structurele problemen kampen, stegen plotseling sterk in koers. Ons datamodel stelt ons in staat om de veranderingen (die in onze ogen niet extreem positief zijn) vlug te verdisconteren en actief in te spelen op relatieve waarderings verschillen.

Logistiek vastgoed dendert door, hoe de pandemie zich ook ontwikkelt

Logistiek vastgoed deed het al goed, en deze trend werd versterkt doordat mensen het minder veilig vonden om in winkelcentra te gaan winkelen. Tijdens de lockdown werden zij zelfs gedwongen om online te gaan shoppen. Logistiek en industrieel vastgoed dat op secundaire locaties gevestigd is, kwam in 2020 ineens ongekend in de belangstelling te staan.

Het aanvangsrendement werd hierdoor gedrukt. Naar verwachting houden deze trends in 2021 aan en kan een brede markthuurgroei zichtbaar worden, ook op locaties die eerder maar zelden overwogen werden.

Levens veranderende gebeurtenissen geven self-storage impuls

Self-storage is een segment dat van de huidige trends zelfs nog meer profiteert. De vraag naar opslagruimtes hangt sterk af van levens veranderende gebeurtenissen, zoals faillissement, scheiding, downsizing (kleiner wonen) en overlijden. Door het coronavirus is de kans op al die gebeurtenissen helaas toegenomen.

Shurgard beschikt over een forse kaspositie, een bewezen platform en vestigingen verspreid over heel Europa. Daarmee is het goed gepositioneerd om van kansen te profiteren. In het VK is Big Yellow kansrijk.

Datacenters doen het goed in een wereld die steeds digitaler wordt

Het segment datacenters doet het ook uitermate goed onder de huidige omstandigheden. We zien nog steeds wat opwaarts potentieel, ook al is de waardering volgens sommigen hoog. De groei blijft echter spectaculair. Dit segment profiteert van trends als digitalisering, e-commerce en thuiswerken, die tot een grotere vraag naar datacenters leiden.

Een tegenargument voor deze sector is altijd geweest dat het bedrijfsmodel ondoorzichtig kan zijn en dat grond voor datacenters niet schaars is. Wij zien dit niet als een probleem, maar blijven desondanks gespitst op mogelijke staartrisico’s.

ESG – 2021, het jaar van de 'S-factor' voor vastgoed?

We houden bij Kempen in al onze beleggingsbeslissingen rekening met ESG-criteria. De E-factor (milieu) is welbekend: het spreekt voor zich dat vastgoedbedrijven ook een bijdrage moeten leveren om de CO2-voetafdruk van de planeet te verkleinen, hoofdzakelijk door hun eigen CO2-voetafdruk te reduceren. Reële assets zijn immers CO2-intensief.

De meeste vastgoedbedrijven die wij volgen, werken reeds aan uitstoot reductie doelstellingen, decarbonisatie strategieën en groene financieringsbronnen. Onze portefeuilles zijn minder CO2-intensief dan onze benchmarks.

En wat nog belangrijker is, we voeren een actieve dialoog met de ondernemingen die we volgen, gericht op reductie van hun CO2-voetafdruk langs het transitie pad uit het Klimaatakkoord van Parijs dat gericht is op beperking van de opwarming tot 1,5°C. Ons model beloont ondernemingen die een duidelijke koers volgen (en straft bedrijven die zich zelfgenoegzaam of star opstellen).

Ceteris paribus geldt dat wij meer willen betalen voor ondernemingen die zich harder inspannen voor duurzaamheid, stakeholderoverleg en goede governance.

Voor 2021 verwachten we dat maatschappelijke kwesties – de S in ESG – nog nadrukkelijker op de voorgrond gaan treden. De pandemie is immers ook een maatschappelijke crisis.

Wij begrijpen dat woningvastgoedbedrijven midden in de pandemie geen huren verhogen, ook al zou dat contractueel rechtmatig zijn. Woningvastgoed wordt momenteel als een maatschappelijk goed beschouwd en het wordt als hoogst onethisch gezien als verhuurders uitzettingsbrieven versturen naar huurders die hun baan zijn kwijtgeraakt vanwege het coronavirus.

Toch zijn we ook verhuurders tegengekomen die zich minder professioneel opstellen en op sommige markten geen nadruk op ESG leggen. De maatschappelijke component past echter in een breder thema dat naar onze overtuiging terecht in het middelpunt van de belangstelling komt te staan: dat van diversiteit en inclusie.

De protesten in de VS onder het mom van 'Black-Lives-Matter' (BLM) fungeerden als broodnodige wake up-call voor de wereld: de tijd is aangebroken om af te rekenen met een almaar uitdijend systeem dat sommigen bevoorrecht en andere systematisch achterstelt.

Verbetering governance continu proces

Verbetering van de governance praktijken bij ondernemingen is een continu proces. Ons betrokken aandeelhouderschap heeft op diverse fronten al successen geboekt: betere afstemming van managementbeloningen op aandeelhoudersbelangen, invoering van langere wachtperiodes voordat bonussen onvoorwaardelijk worden en transparantere informatieverschaffing.

Scandinavische ondernemingen blijven enorm achter wat governance, transparantie en belangenafstemming betreft. Daarom besteden we disproportioneel veel tijd aan engagement met Scandinavische ondernemingen, en met succes.

In de gehele vastgoedsector moeten goede ESG-praktijken worden gehanteerd. Nu Joe Biden in de VS tot volgende president is gekozen, sluit de VS zich naar verwachting weer aan bij het Klimaatakkoord van Parijs en zullen milieukwesties niet langer officieel worden weggebonjourd.

Sommige bedrijven doen dat echter wel nog steeds, vooral in Noord-Amerika. In een land waar de beste governance praktijken te vinden zijn, denken sommige managementteams dat de factoren E en S slechts cosmetisch zijn. Nee, dat zijn ze niet! We leggen uit dat ook die factoren ingeprijsd worden in onze modellen en dat bedrijven een lagere waardering krijgen als hun ESG-aanpak niet verbetert.

Vooruitkijken over de drempel van 2021

Naar onze overtuiging heeft 2021 veel in petto om naar uit te kijken. Het vaccin wakkert een herstel aan dat steeds concreter op de vastgoedmarkten wordt verdisconteerd. We kunnen weer scenario’s gaan bedenken waarin de discount tussen aandelenkoers en onderliggende waarde in sommige subsectoren kan gaan afnemen. De volatiliteit blijft mogelijk nog hoog

Er komt duidelijk nog een periode aan van onzekerheid rond de uitrol en effectiviteit van de nieuwe COVID-19-vaccins. De aandelenmarkten lopen vooruit op een mogelijk herstel, maar weten de uiteindelijke impact niet altijd goed in te prijzen.

Juist nu denken wij dat onze systematische, data gedreven beleggingsaanpak ons een voorsprong blijft verschaffen om met onze fundamentele waarderingsmodellen beter de reële waarde van activa te kunnen bepalen en actief van de vele waarderingsinefficiënties te kunnen profiteren.