Han Dieperink: Abenomics 2.0

September 22, 2020

Door Han Dieperink, Strategic Partner, Auréus

Zeven jaar en acht maanden is Shinzo Abe premier geweest. Dat was voldoende om de langstzittende eerste minister van Japan te worden.

Nu heeft Japan een lange, rijke geschiedenis vol tradities, maar het is een relatief jonge democratie. Het is ook een keizerrijk. Volgens een mythe stichtte de eerste keizer Japan in het jaar 660 voor Christus. Deze keizer was een directe afstammeling van de zonnegodin Amaterasu. Daarmee kregen alle keizers na hem een goddelijke status. Dat is door de Amerikanen na de Tweede Wereldoorlog afgeschaft. Japan lijkt nu een egalitaire samenleving, maar er heerst nog altijd een sterke hiërarchie. Niet alleen in leeftijd en rang, maar ook in sociale klasse. Ik heb het genoegen gehad om Hiromichi Mizuno, Chief Investment Officer van het Japanse overheidspensioenfonds, in Tokio te mogen ontmoeten. Vlak voor aanvang van het gesprek werd me terloops medegedeeld dat de Mizuno-clan tijdens de Edo-periode (1603 - 1867) de belangrijkste clan voor de Shogun was en dat dit kwam omdat de Mizuno-clan afstamde van de populaire Keizer Seiwa, die regeerde van 858 tot 876 als 56e keizer van Japan. Over een collectief geheugen gesproken… Ik probeerde me een beeld van Europa te vormen in de 9e eeuw, maar kwam niet veel verder dan de Vikingen. Gelukkig heeft Hiro lang genoeg in de Verenigde Staten gewoond om vloeiend Engels te spreken. Ook werd bijna van ons verwacht dat we ons niet aan het protocol hielden.

Dubbele zeepbel en twee verloren decennia

Toen Shinzo Abe aantrad in 2012 trof hij een land in crisis aan. Na de dubbele zeepbel begin jaren negentig - in vastgoed en op de beurs - volgden twee verloren decennia. Die zeepbel was enorm. Het gewicht van Japanse aandelen in de MSCI-wereldindex naderde begin jaren negentig de 50 procent en de grond onder het keizerlijk paleis in Tokio was meer waard dan de hele staat Californië. Het leeglopen van zo’n enorme bubbel was de belangrijkste oorzaak voor een lange periode van deflatie, die dodelijk is in combinatie met hoge schulden. De Japanse centrale bank bleef al die tijd te conservatief in haar beleid. Abe lanceerde daarom Abenomics, het beleid van de drie pijlen die samengebonden onbreekbaar zijn. Het is een combinatie van stimulerend monetair en fiscaal beleid met daarbij vergaande hervormingen om het groeipotentieel van de economie te optimaliseren. Maar een vergrijzende en krimpende beroepsbevolking is moeilijk om te buigen. Toch groeide per hoofd van de beroepsbevolking de Japanse economie de afgelopen decennia sterker dan de Amerikaanse, maar door de demografische ontwikkeling zien we daar weinig van terug in de cijfers waar iedereen naar kijkt. Bij het aantreden van Abe in 2012 worstelde Japan ook nog met de nucleaire ramp bij Fukushima. Nu is er de coronacrisis. Aanvankelijk leek de Japanse cultuur van buigen in plaats van handengeven en de gebruikelijke hoge hygiëne, voldoende om de economie niet stil te hoeven leggen, maar in augustus waren de pieken met nieuwe gevallen ruim twee keer zo hoog als in april. Abe zelf werd ook nog ziek. Op de dag dat hij de langstzittende premier werd, liet hij zich onderzoeken in het ziekenhuis. Zijn populariteit stond al onder druk door de tweede btw-verhoging naar 10 procent en daalde door zijn onzichtbaarheid tijdens coronacrisis nog sneller.

Japanse schuld is niet het probleem 

Japanners zijn rijk, maar de overheid niet. Eind vorig jaar was de staatsschuld als percentage van het BBP 230 procent. Vanwege Corona heeft elke Japanner 100.000 yen (800 euro) gehad, uit een pakket dat gelijk stond aan 20 procent van het BBP. De schuld is nu dus 250 procent van het BBP. Dat lijkt een probleem, maar dat is het niet. Japan is namelijk een verzorgingsstaat, maar dan met Amerikaanse belastingtarieven. Daar probeerde Abe met de btw-verhoging wat aan te doen. Verder is de Japanse staatsschuld vrijwel volledig in binnenlandse handen. De bruto schuld mag dan wel 250 procent van het BBP zijn, maar de netto schuld is de helft. Japan heeft namelijk jarenlang geprobeerd de yen te verzwakken door vreemde valuta op te kopen. Het land zit nu op een berg vreemde valuta, in omvang gelijk aan de helft van de staatsschuld. Ook wordt die schuld uitgedrukt als percentage van het BBP. Nu is het nominale Japanse BBP sinds het barsten van de zeepbel begin jaren negentig nauwelijks gestegen. In een land als de Verenigde Staten is het BBP in diezelfde periode ruimschoots verdubbeld. Daarvoor corrigerend is de Japanse schuld als percentage van het BBP ongeveer gelijk aan Nederland. De helft van die schuld is inmiddels in handen van de centrale bank en desgevraagd gaf een Japanse centrale bankier aan dat ze morgen een streep door de schulden wil halen, mits de overheid gaat beloven dat ze nooit meer een tekort zal hebben op de overheidsbegroting. Ondanks al die schuld is de rente extreem laag, vooral ook omdat de Japanse centrale bank de volledige rentecurve controleert. Japan is wat monetair beleid betreft enkele stappen verder dan de Verenigde Staten en Europa, maar gelet op de hiervoor genoemde correcties op de schuld staat het land er eigenlijk veel beter voor. 

Uncle Reiwa waarschijnlijk de nieuwe premier 

De Japanse kabinetssecretaris Yoshihide Suga is de opvolger van Shinzo Abe als leider van de LDP. Daarmee wordt hij waarschijnlijk de nieuwe premier van Japan. Suga is een belangrijke bondgenoot van Abe en ook mede verantwoordelijk voor Abenomics. Als rechterhand van Abe wordt Suga gezien al een tussenpaus, maar in de politiek is ‘tijdelijk’ opvallend vaak ‘permanent’. In Japan wordt Suga ook wel ‘uncle Reiwa’ genoemd. Als partijsecretaris onthulde hij de naam van het nieuwe keizerlijke tijdperk. De naam Reiwa (uitgesproken als Re-i-wa) is gebaseerd op een gedicht over pruimenbloesems uit Manyoshu, de oudste bestaande verzameling Japanse poëzie. Dat maakt Suga nu al een nationaal icoon. Dat beeld kan hij versterken als volgend jaar de uitgestelde Olympische Spelen in Japan worden gehouden. Als hij dan ook nog effectief het coronavirus weet te bestrijden, lijkt zijn kostje gekocht. De grootste uitdaging voor Suga zijn de oplopende spanningen tussen China en de Verenigde Staten. Abe had een goede relatie Trump (het kostte hem wel een gouden golfclub) en ook goede economische banden met China. De verslechterende relatie plaatst Japan nu wel voor een dilemma. Suga is 71 jaar, naar Amerikaanse begrippen extreem jong. Abe is bij zijn aftreden 65 jaar. De rijzende ster binnen de LDP is de zoon van oud-premier Junichiro Koizumi, de populaire Shinjiro Koizumi. Hij is met 39 jaar nog te jong om premier te worden, maar de communicatief vaardige Shinjiro komt wellicht in beeld als de LDP haar meerderheid dreigt te verliezen in het parlement. 

Japanse beurs ondergewaardeerd 

De Japanse beurs wordt door beleggers onvoldoende gewaardeerd. Mogelijk dat de investering van Warren Buffett in vijf Japanse handelshuizen (Mitsui, Mitsubishi, Sumitomo, Itochu, Marubeni) zorgt voor meer aandacht. Het zijn aandelen die profiteren van een aantrekkende wereldeconomie en oplopende grondstofprijzen. Japan wordt kennelijk ook door Buffett gezien als warrant op de wereldeconomie. Dat is niet geheel terecht, er zijn ook veel nieuwe innovatieve Japanse bedrijven. In de afgelopen 32 maanden onttrokken buitenlandse beleggers een recordbedrag van 132 miljard dollar uit Japan. De meeste internationale beleggers zijn onderwogen. Er zijn veel minder analisten in Japan die aandelen volgen dan in andere regio’s. Toch beginnen Japanse instituten wel meer in Japanse aandelen te beleggen, ook omdat ze hun obligatieposities gestaag verkopen aan de centrale bank. Japan profiteert ook van de sterke groei in de Aziatische regio. Het merk Japan wordt in Azië gewaardeerd. Het staat voor kwaliteit en puurheid. Abenomics wordt door velen gezien als het zoveelste mislukte experiment, maar voor aandeelhouders hebben de hervormingen bijzonder goed uitgepakt. Bedrijven die niet voldeden aan de nieuwe normen op het gebied van winstgevendheid en corporate governance werden niet opgenomen in de speciaal daarvoor opgezette stewardship-indices. Dergelijke bedrijven mogen dan publiekelijk gaan uitleggen wat er fout is gegaan. En ‘naming and shaming’ is vooral in Japan een uitstekende strategie om verandering af te dwingen. Voor de lange termijn zijn deze structurele verbeteringen extreem positief. Er is sprake van een duidelijke mentaliteitswijziging en er is nog meer dan voldoende ruimte voor verbetering. Wie hoogtevrees heeft op de westerse beurzen kan in Japan eenvoudig aantrekkelijk gewaardeerde bedrijven vinden.