Schroders: Het antwoord van Europese overheden op Covid-19

March 31, 2020

Covid-19 zal naar verwachting de diepste recessie sinds de jaren dertig van de vorige eeuw veroorzaken. Met Europa als epicentrum van de uitbraak, kijkt Azad Zangana, Europees econoom en strateeg bij Schroders, naar hoe de Europese overheden reageren op de economische crisis en vraagt hij zich af hoe succesvol ze zullen zijn.

EU-begrotingslimieten opgeschort

Een belangrijke eerste belemmering om stevige maatregelen te nemen werd op 23 maart weggenomen: de begrotingsregels van de Europese Unie (EU), zoals vastgelegd in de criteria van Maastricht. De lidstaten mogen geen tekort van meer dan 3 procent van het BBP hebben en wanneer de schuld hoger is dan 60 procent van het BBP, moeten zij streven naar een verlaging van de brutoschuld op de middellange termijn.

De Europese ministers van Financiën en de Europese Commissie hebben de regels opgeschort met behulp van de algemene ontsnappingsclausule - voorbehouden voor het opvangen van recessies of aanzienlijke economische schokken. De regels voor staatssteun zijn ook opgeschort, waardoor regeringen overheidssteun kunnen verlenen aan bedrijven om de economische gevolgen van de crisis te verzachten.

Enorme stimuleringspakketten onthuld

De aanpak waarvoor de meeste lidstaten hebben gekozen is om bedrijven en huishoudens te helpen de kloof te overbruggen tussen het inkomensverlies in deze periode van verstoring en de uitgaven die nodig zijn om te overleven.

Voor het bedrijfsleven betekent dit leningen/subsidies/belastingsuitstel en hulp om de kosten van het vasthouden van personeel te dekken. Voor huishoudens zijn de meeste beleidsmaatregelen, naast de voor de hand liggende extra uitgaven voor de gezondheidszorg, gericht op de vervanging van gederfde inkomsten. Dit gebeurt ofwel door middel van traditionele sociale uitkeringen, of door betalingen die helpen voorkomen dat mensen werkloos worden. De meeste overheden hebben ook enorme lening-/kredietgarantieregelingen aangekondigd, waarbij de overheid aanbiedt om de verliezen op leningen die onder de regeling vallen gedeeltelijk te dekken.

Directe stimulans versus leninggaranties: wat is het verschil?

Het is belangrijk om een onderscheid te maken tussen directe overheidsstimulering en leninggaranties, vooral omdat het grootste deel van het aangekondigde geld naar de laatste gaat. De directe stimulans - belastingverlagingen, uitgavenverhogingen, directe steun - zijn bedoeld om de inkomens te helpen verhogen in een tijd waarin de verstoring van de activiteit kan leiden tot een tekort aan liquide middelen bij huishoudens en bedrijven.

De leninggaranties moeten daarentegen worden gezien als een vorm van verzekering en niet als een directe stimulans. Hoewel elk land andere regelingen invoert, werken ze meestal door banken toe te staan leningen te verstrekken waarvan een deel van de waarde (50-80%) wordt gedekt door overheidsgaranties in ruil voor een vergoeding. Dit betekent dat als de kredietnemer een lening niet terugbetaalt, of als de lening wordt geherstructureerd en er een waardevermindering wordt toegepast, de overheid de kredietverstrekker (meestal banken) zal compenseren.

Bescherming banken

Een voordeel van de garantieregelingen is dat ze het bankwezen beschermen. Een van de erfenissen van de financiële crisis is dat de banken gedwongen zijn hun balansen aanzienlijk te versterken. Ze zijn ongetwijfeld nog nooit zo veerkrachtig geweest. Als de recessie echter uitmondt in een langdurige crisis, zal hun veerkracht op de proef worden gesteld en kunnen overheidssteun of reddingsoperaties nodig zijn. Het gebruik van leninggaranties helpt die risico's in een vroeg stadium te beperken.

Zullen leninggaranties een stimulans zijn om meer te lenen? Het is hoogst twijfelachtig. Tijdens de financiële crisis werd minder gebruik gemaakt van soortgelijke regelingen dan verwacht. In ieder geval zullen ondernemingen nu zoveel mogelijk liquide middelen willen aanhouden terwijl zij de omvang van de crisis beoordelen. Daarom zal elke nieuwe vraag naar cash eerder bedoeld zijn om de kosten te dekken dan om te investeren.

Hoe krachtig zullen de stimuleringsmaatregelen zijn?

De middelen die aan de garantieregelingen worden toegewezen (gemiddeld ongeveer 15% van het BBP) zijn in wezen voorwaardelijke verplichtingen voor de regeringen. Deze zullen alleen worden gebruikt en erkend als de wanbetalingen op leningen sterk toenemen en deze leningen onder de regeling vallen.

Daarom moeten beleggers zich bij de beoordeling van de omvang van de effectieve stimulans focussen op de aangekondigde directe stimulans (die gemiddeld ongeveer 2,5% van het BBP in Europa bedraagt). Dit is een relatief klein bedrag in vergelijking met de omvang van de verwachte daling. In deze cijfers zijn echter geen prognoses opgenomen voor de kosten van automatische stabilisatoren - socialezekerheidsprogramma’s die in werking treden zodra de economie daar behoefte aan heeft.

De automatische stabilisatoren zijn in Europa zeer royaal in vergelijking met bijvoorbeeld de VS of delen van Azië. Daarom is het minder nodig om grote directe stimuleringspakketten aan te kondigen in Europa, aangezien de normale sociale uitkeringen als vangnet zullen fungeren. De overheidsfinanciën zullen naar verwachting snel verslechteren als gevolg van de crisis. De tekorten zouden eind 2020 gemakkelijk kunnen oplopen tot dubbelcijferig percentages van het BBP. Hoe breder de steun echter is, hoe groter de kans dat de meeste bedrijven de lockdown-periodes overleven, waardoor de stijging van de werkloosheid tot een minimum wordt beperkt en het "V-vormige" herstel dat Schroders in zijn basisprognose hanteert, wordt ondersteund.