Op zoek naar een nieuw evenwicht voor de aandelenmarkten

De eerste helft van 2011 werd gekenmerkt door de opstanden in diverse Noord-Afrikaanse landen, een verwoestende aardbeving en tsunami in Japan en de bezorgdheid rond de staatsschuld in de perifere landen van de eurozone. Ondanks deze schokkende nieuwsberichten zijn de aandelenmarkten nog steeds interessant gewaardeerd.

Cyclisch versus defensief

Eind 2010 zei Frédéric Buzaré, Global Head of Fundamental Equity Management: “Wij zijn van mening dat 2010 een overgangsjaar wordt en dat 2011 zal zorgen voor een meer evenwichtig marktklimaat. De sectorcorrelaties, die zich op historische recordhoogte bevinden, zullen wellicht afnemen en stock-picking zal weer op de voorgrond treden. Wij denken ook dat de voorkeur van de beleggers voor groeiaandelen, die het aanzienlijk beter hebben gedaan dan hun value-tegenhangers, zal aanhouden, maar selectiever zal worden.

Onze voorspellingen bleken er niet ver naast zitten. De sectorcorrelaties zijn inderdaad afgenomen, en de grote voorliefde van de beleggers voor groeiaandelen heeft wat aan kracht ingeboet. “Momenteel wordt een afweging gemaakt tussen cyclische en defensieve aandelen”, voert Frédéric Buzaré aan. “Onze terughoudendheid ten aanzien van de groeimarkten bleek ook terecht, aangezien die markten onder druk hebben gestaan als gevolg van de renteverhogingen, de hogere inflatie en het einde van de zgn. QE2.”

TINA (There Is No Alternative) blijft onverminderd geldig

Frédéric Buzaré: “Het is niet onmogelijk dat wij een herhaling krijgen van 2008, namelijk een cocktail van hogere inflatie, economische groeivertraging en stijgende vastgoedprijzen. Tot nu toe blijven wij evenwel in het midden van een vertraging halfweg de cyclus, die leidt tot een tijdelijk vertraagde groei, maar de trend op lange termijn blijft opwaarts gericht. Daarom blijven aandelen in de toekomst erg aantrekkelijk. De reële risicovrije rendementen zijn negatief, de bedrijven zijn erg winstgevend, de balansen puilen uit van de cashmiddelen en de risicopremies zijn onlangs weer gestegen. Wij zijn van mening dat het rendement op de aandelen in de eerste plaats zal komen van een lagere risicopremie. Europese aandelen, die noteren tegen 10 tot 11 keer de toekomstige winst, houden al rekening met een vorm van vertraging. In zekere zin is het momenteel moeilijk om onweerstaanbare alternatieven te vinden voor beleggingen in aandelen.”

De risico’s blijven bestaan

Natuurlijk zijn er ook nog altijd risico’s. Het eerste risico is het einde van de zogenaamde QE2, de tweede ronde kwantitatieve versoepeling door de Federal Reserve, tegen einde juni. Ook al is ze duidelijk afgebakend, toch kan ze het einde betekenen van de risicobereidheid en zorgen voor een aantal negatieve feedbacktrends. Ten slotte kan de inflatie weer de kop opsteken, hoewel wij niet geloven in een langdurige hoge inflatie. Ten derde, als het scenario van 2008 zich herhaalt, kunnen de hogere vastgoedprijzen de vraag aantasten, wat zal leiden tot een fikse vertraging van de economische groei.

Thema’s en overtuigingen

Het beleggingsklimaat wordt bepaald door een nieuw marktparadigma. De kloof tussen de ontwikkelde en de groeilanden wordt elke dag groter. Wij zouden moeten uitkijken voor nieuwe zeepbellen die tot stand kunnen komen als gevolg van een onorthodox monetair beleid. Azië heeft een mooie toekomst voor zich, maar dit thema is overgekocht op korte termijn. Europa heeft het bovendien misschien moeilijk, maar de Europese bedrijven zijn nog nooit zo sterk geweest, en de ondernemingen die wereldwijd actief zijn, blijven het erg goed doen. De megatrends die we nu al enige tijd hebben uitgestippeld, zijn niet veranderd, voornamelijk de verschuiving van de economische groei in de richting van het Oosten, de grondstoffenschaarste en het onevenwicht tussen vraag en aanbod op de arbeidsmarkt in de Europese landen.

Tegen die achtergrond geven wij de voorkeur aan de volgende beleggingsthema’s:

- Groeilanden: die zijn veel sterker uit de crisis gekomen en zullen het wellicht goed blijven doen. Op korte termijn raden wij echter aan om een voorzichtiger houding aan te nemen: veel zal afhangen van het monetair beleid van de VS.

- Grondstoffenvoorraden: de wereldwijde vraag naar ruwe olie zal in 2011 waarschijnlijk piekniveaus bereiken, nog altijd voornamelijk gestuurd door de vraag vanuit China. De groeimarkten zullen blijven zoeken naar manieren om de energiebevoorrading veilig te stellen.

- Groeiaandelen: zij ondergingen een significante re-rating doordat de beleggers er de voorkeur aan gaven als gevolg van een klimaat van lage groei en voor de andere aandelen de gebrekkige zichtbaarheid van de winst. Wij zijn van mening dat groeiaandelen of GARP-aandelen (Growth At a Reasonable Price) in de toekomst de trekpleisters zullen blijven. Tijdens het verloren decennium in Japan in de jaren 1990 en tijdens de Grote Depressie van de jaren 1930 deden die aandelen het vrij goed. Wij denken dat GARP-aandelen het in 2011 goed zullen blijven doen omdat zij nog altijd een beter risico-rendementsprofiel vertonen. Duurzame en zichtbare groei blijft schaars en zal daarom een premie waard zijn.

Frédéric Buzaré besluit: “De eerste helft van 2001 was erg volatiel. De aandelenmarkten hebben nu wat tijd nodig om dit allemaal te verteren en opnieuw een stevige basis te vinden. Fundamenteel gezien blijven de waarderingen en de winstgevendheid van de bedrijven de sleutelfactoren die de aandelen sturen. Op basis van die parameters blijven wij positief voor de toekomst, in de wetenschap dat het waarschijnlijk niet gemakkelijk wordt.”