Strategie: markten uit het lood door ramp in Japan

Samenvatting: overweging Europese aandelen licht teruggebracht; aandelen opkomende landen omhoog

De enorme aardbeving en tsunami die Japan hebben getroffen en de nucleaire ramp die zich in het land voltrekt, hebben de markten volledig van de rel gebracht. Op dit moment valt moeilijk te zeggen welk effect de gebeurtenissen op de langere termijn op de economie en financiële markten zullen hebben. De situatie is vooralsnog te veranderlijk en te onzeker om daarop wijzigingen in onze aanbevelingen en allocaties te baseren.
 
Een groot deel van de industriële infrastructuur van Japan is direct getroffen. Diverse elektriciteitscentrales zijn gesloten. Grote aantallen mensen zijn geëvacueerd. De direct getroffen regio’s waren voorheen goed voor 4% van het bbp. Een aanzienlijke terugval in het bbp lijkt waarschijnlijk, waardoor Japan technisch in een recessie terecht kan komen.
 
Op een ramp volgt doorgaans wederopbouw. De economische gevolgen duren daardoor over het algemeen maar kort. De economie in Japan kan later dit jaar weer aantrekken en op de middellange termijn verwachten we geen wezenlijk effect. Wij voorzien elders geen belangrijke consequenties. China en Zuid-Korea kunnen met aanbodonderbrekingen en een teruglopende export te maken krijgen. Andere landen in Azië kunnen eventueel ook profiteren als de handel zich verlegt. Het begin van de wederopbouw kan vervolgens grondstoffenexporteurs ten goede komen. Er zijn maar beperkt handelsbanden met Europa en een belangrijke verstoring in de Verenigde Staten is onwaarschijnlijk.
 
Het effect op de financiële markten is ingrijpend. Japanse aandelen zijn volledig onderuitgegaan en kunnen nog verder dalen. Zodra de situatie rond de kerncentrales onder controle is en zeker als sommige centrales relatief snel weer operationeel zijn, kunnen aandelen weer terugveren. De yen kan verzwakken door een minder krachtige economie en inschikkelijker monetair beleid maar verzekeringsuitkeringen en het terugvloeien van Japanse gelden naar het vaderland kunnen enige uitkomst bieden. Als de Japanse centrale bank nu zou besluiten om de yen te verlagen, valt er minder weerstand van andere landen te verwachten dan normaal het geval zou zijn. Vooralsnog is de yen alleen maar gestegen. De munt bevindt zich inmiddels in de buurt van het hoogste punt ten opzichte van de dollar, dat in oktober 2010 werd genoteerd.
 
In de eurozone werden de markten verrast met een deal tussen de Europese landen voor de aanpak van de staatsschuldencrisis en voor het voorkomen van problemen in de toekomst. Het Europese stabiliteitsfonds (en vanaf 2013 het Europese stabiliteitsmechanisme) wordt uitgebreid naar 500 miljard EUR. Het ESM kan bij eventuele problemen nieuwe obligaties van landen in de eurozone opkopen, mits de schuldenlast van het land houdbaar is. In ruil voor privatiseringen die de schuldpositie moeten terugdringen, wordt het rentetarief op Griekse EFSF-leningen met 100 basispunten verlaagd. De looptijd van de leningen wordt daarnaast verlengd tot 7,5 jaar.
 
Dat het EFSF/ESM geen staatsobligaties op de secundaire markten kan kopen, beperkt echter de nodige flexibiliteit bij een financiële crisis. Ook de beoordeling van de houdbaarheid van de schuldenlast en een akkoord over bezuinigingen duurt mogelijk te lang voor een effectieve werking van reddingsfondsen in een crisis. De leningsvoorwaarden voor Ierland zijn niet aangepast: het land weigerde om de lage vennootschapsbelasting te verhogen. Al met al zijn dit stappen in de goede richting, maar er is geen garantie dat de richtlijnen voor de begrotingsmaatregelen of concurrentiepositie ook daadwerkelijk worden afgedwongen. Naar onze mening kan Griekenland nog altijd in een situatie terechtkomen waarin sanering van de schulden geboden is. Ook Portugal moet mogelijk een beroep op het EFSF doen.
 
De Federal Open Market Committee heeft de Amerikaanse rente ongemoeid gelaten. Naar verwachting rondt de Fed het kwantitatieve versoepelingsprogramma af, waarmee eind tweede kwartaal voor 600 miljard dollar aan Treasuries zal zijn opgekocht. QE2 heeft duidelijk effect gehad op de aandelenmarkten en de economie door het positieve vermogenseffect de nodige steun geboden. De Fed voorziet een stevigere basis voor het herstel, een aantrekkende arbeidsmarkt en een tijdelijke toename van de inflatie. Een renteverhoging valt dit jaar dan ook niet te verwachten.
 
In de strategische portefeuille is de regioallocatie gewijzigd. We hebben onze overwogen positie in Europese aandelen ten opzichte van de Verenigde Staten verlaagd en hanteren nu een neutrale positie in beide regio’s. Een eventuele renteverhoging door de ECB zou direct voelbaar zijn in de zwakkere economieën in de periferie en de problemen alleen maar verergeren. Dat geldt zeker ook voor de bankensector, die in Europa veel groter is dan in de Verenigde Staten. De markten zijn inmiddels ook minder optimistisch gestemd over de komende stresstests voor de Europese banken. De risicospread op obligaties uit de periferie is ondanks de staatsschuldendeal hoog gebleven.
 
We hebben onze overwogen positie in aandelen uit de opkomende markten verhoogd. Inflatie is een punt van zorg, maar volgens ons grotendeels in de koersen verdisconteerd. De groei in de opkomende markten blijft krachtig en we vinden aandelen en valuta’s in deze landen niet duur. De uitstroom van fondsen uit de opkomende markten is ten dele verantwoordelijk voor de recente underperformance. Naar onze inschatting is die verschuiving vrijwel achter de rug.