De ontkoppeling tussen de opkomende en ontwikkelde markten kan in 2011 een sterke rol gaan spelen.

De ontwikkelde markten zullen hun beleid van monetaire versoepeling waarschijnlijk voorzetten om deflatie tegen te gaan, terwijl opkomende markten juist zullen verkrappen om inflatie af te wenden. Meeste stijgingspotentieel verwacht voor aandelen uit opkomende markten
en grondstoffen.

2010 kan gekenschetst worden door twee ontwikkelingen die de markt sterk beïnvloed hebben: de schuldencrisis in de eurozone en de reactie van de overheden van ontwikkelde markten op de tanende groei. 2011 zal waarschijnlijk gekarakteriseerd worden door een sterkere ontkoppeling tussen ontwikkelde en opkomende markten en flinke stijgingen van de grondstofprijzen, die centrale banken die het tij willen keren door de drukpersen aan te zetten, voor aanzienlijk problemen kunnen stellen.

Terugblik op 2010

De regeringen van ontwikkelde landen stonden voor de taak de in de financiële crisis van 2008 opgebouwde schuldenlast te verkleinen. Terwijl de tekorten in Europa met een streng beleid worden aangepakt, geeft de Amerikaanse Fed er de voorkeur aan het risico van deflatie tegen te gaan door in een tweede ronde van kwantitatieve versoepeling opnieuw USD 600 miljard in de economie te pompen. Landen als de Verenigde Staten en het Verenigd Koninkrijk kunnen de negatieve invloed van overheidsbesparingen compenseren met versoepeling van het monetaire beleid of devaluatie van hun munt. Met “QE2” beoogt de Fed blijkbaar deze twee te verenigen.

De markten in de periferie van de eurozone waren de mogelijkheden beperkter. In deze landen kunnen besparingen tot de bekende “paradox van de zuinigheid” leiden, wanneer een verzwakkende groei en dalende vastgoedprijzen de staatsschuld juist aanwakkeren. Binnen een half jaar eisten de markten het hoofd van twee Europese economieën: in mei dat van Griekenland en in november dat van Ierland. Tenzij de wereldeconomie aanzienlijk versterkt en de Europese vastgoedprijzen in 2011 gaan stijgen, zal de financiële druk waarschijnlijk weer toenemen. In dit licht is de aandacht nu al gevestigd op Portugal en Spanje.

Vooruitzichten voor 2011

In mijn basismodel blijft de groei van de ontwikkelde markten zeer flauw, waarbij de beschikbaarheid van kredieten de beperkende factor vormt. De huizenmarkten staan er zwak voor, de gunstige wind van de herbevoorrading is weer gaan liggen en er zijn strenge maatregelen op til. Ik verwacht dat andere centrale banken, met de Bank of England voorop, het voorbeeld van de Fed zullen volgen en meer geld zullen bijdrukken.

Inflatie is geen reële bedreiging voor de ontwikkelde economieën. De Amerikaanse prijsinflatie bevindt zich, met uitzondering van de sterk schommelende voedsel- en energieprijzen, op een niveau dat minstens sinds de jaren ’50 niet zo laag is geweest. Mervyn King heeft zich diverse malen verontschuldigd dat de Bank of England de inflatie in 2010 niet binnen de gestelde limiet van één tot drie procent kon houden, maar wanneer de BTW niet verhoogd wordt, zou de inflatie wel eens onder de ondergrens uit kunnen zakken. De meeste beleidsmakers willen liever de inflatie op de middellange termijn met traditionele middelen bestrijden dan op de korte termijn te kampen te krijgen met een deflatiespiraal als gevolg van zwakke economische groei. Dat neemt niet weg dat de stijgende grondstofprijzen, in combinatie met sterke opkomende markten, ertoe kunnen leiden dat centrale banken die willen overgaan tot het drukken van geld, op politieke tegenstand kunnen stuiten.

Van de overheden van opkomende markten verwacht ik juist dat ze hun monetaire beleid zullen blijven aanscherpen. Hun groei werd niet geremd door kredietschaarste en er is weinig reservecapaciteit. Verdere verzwakking van de Amerikaanse dollar, als gevolg van QE2, zal een extra stimulans geven aan deze economieën, terwijl de inflatiedruk toeneemt.

Een nadrukkelijke ontkoppeling van zwakke westerse economieën zal naar verwachting de munten van opkomende markten nog verder versterken. De aandelen van opkomende markten zullen naar verwachting goed presteren, omdat de overheid in deze landen niet gedwongen is tot al te grote verkrapping. Ironisch genoeg kan een sterk herstel van de ontwikkelde economieën de aanzet geven tot een correctie van de aandelen van opkomende markten, maar zelfs dan zijn we geneigd in de tussentijd nog potentieel voor verdere stijgingen te zien. Er is nog altijd weinig uitzicht op verkrapping in economieën als China, waar de nominale groei nog ruim boven de tien procent ligt, terwijl de rente juist bijzonder laag is.

Grondstoffen zullen naar verwachting sterk profiteren van zwakke groei in de VS, die de Fed aanzet tot nog meer financiële injecties om de liquiditeit te stimuleren. Maar ook als de Amerikaanse groei zich herstelt kunnen grondstoffen goed presteren, aangezien de vraag nog een tijdlang sterk zal blijven, zelfs als de regeringen van de ontwikkelde markten zouden overgaan tot sterke verkrapping. In het scenario van een zwakke Amerikaanse economie, zal goud waarschijnlijk het beste presteren, aangezien beleggers dit edelmetaal gebruiken om zowel inflatierisico’s in de opkomende markten als de gevreesde devaluatie van de munten van ontwikkelde markten af te dekken. Industriële metalen zouden het juist het beste doen wanneer de wereldwijde groei zich synchroon zou herstellen.

Ik denk dat de aandelen van ontwikkelde markten positieve verrassingen kunnen brengen zodra de industriële cyclus weer aantrekt, maar het kan nog 3 tot 6 maanden duren voordat de overtollige voorraden opgebruikt zijn en de productie weer een vaart zal nemen. Wat de eurozone betreft ben ik tamelijk voorzichtig, omdat de ECB geen zin lijkt te hebben om geld te drukken en zich onthoudt van concurrerende devaluatie, terwijl de speculatieve aanvallen waarschijnlijk zullen voortduren. Spanje zal de sleutel zijn tot een eventuele positieve uitkomst. De economie van dit land is te groot om zomaar even gered te worden. Het is echter een belangrijk productieland, waarvan de exporteurs kunnen profiteren van een aantrekkende wereldwijde vraag. Een herstel van de groei zou een impuls kunnen geven aan het vertrouwen in de hele regio.

Tot het moment dat de groei in de ontwikkelde wereld tastbaarder wordt, zullen de obligatiemarkten het waarschijnlijk beter blijven doen dan aandelen. Zodra de mondiale groei echter eenmaal echt doorzet, zullen de yields waarschijnlijk omhoog schieten, waardoor beleggers worden blootgesteld aan vermogensverliezen waaraan ze niet gewend zijn.

Conclusie

De opkomende markten zullen steeds verder ontkoppelen van de ontwikkelde markten, doordat de groeiende binnenlandse vraag en concurrerende wisselkoersen deze economieën vrijwaren van het gebrek aan groei dat de westerse wereld nog steeds teistert. De grondstofprijzen zullen blijven stijgen, waardoor het monetaire beleid wordt bemoeilijkt. In de ontwikkelde wereld is echter absoluut een sterkere groei nodig, willen aandelen het momentum dat in 2009 is ingezet, kunnen vasthouden.

Aangezien de wereldwijde economische cyclus waarschijnlijk kort zal blijven en de koersen van activa zullen blijven schommelen, is het van groot belang om in 2011 een breed gespreide portefeuille aan te houden en een flexibele asset allocation te hanteren, zodat geprofiteerd kan worden van de tactische mogelijkheden die zich ongetwijfeld zullen voordoen wanneer de maatregelen die aan het eind van 2010 werden aangekondigd, effect zullen sorteren – of dat nu positief of negatief is.