Beleggen in een snel veranderende wereldIn het Hilton Hotel in Amsterdam verzamelden zich op 7 en 8 oktober 2010 bijna 30 beleidsbepalende managers van verzekeringsmaatschappijen uit zeven Europese landen. Hun doel? Ervaringen uitwisselen over de uitdagingen die invoering van nieuwe regelgeving (Solvency 2) voor hun onderneming met zich meebrengt. Belangrijk thema was hoe verzekeraars en vermogensbeheerders samen kunnen inspelen op de nieuwe situatie. Gastheer was Arthur van der Wal (Managing Director Institutional Clients Benelux). Het idee om het thema vanuit een groot aantal invalshoeken te behandelen was mede geïnspireerd op vragen van klanten en prospects. Michel van Elk (Chief Executive Officer, ING IM Europe) opende. Solvency 2 zal weliswaar, zoals nu verwacht, pas op 1 januari 2013 worden ingevoerd maar de voorbereidingen bij de verzekeraars zijn in volle gang. Van Elk noemde Solvency 2 de grootste gebeurtenis voor de Europese verzekeringssector van de laatste 40 jaar.
Van Elk: ‘ING IM wil een platform bieden voor Europese verzekeraars om op interactieve wijze de uitdaging, die Solvency 2 aan de sector stelt, aan de orde te stellen’. Solvency 2 heeft primair tot doel de polishouders te beschermen door de risico’s die verzekeraars lopen beter in kaart te brengen en te bewaken. De nieuwe regels zullen voor heel Europa gelden. Er is nog discussie over de nadere invulling van de regels, maar wat al wel duidelijk is is dat verzekeringsmaatschappijen hun kapitaal zo efficiënt mogelijk moeten inzetten, bijvoorbeeld door een optimale asset allocatie. Van Elk:‘Een aantal maatschappijen zal nieuw kapitaal moeten ophalen. De nieuwe regelgeving zal bedrijven er naar verwachting ook toe dwingen hun strategische positionering te heroverwegen. Zullen Amerikaanse verzekeraars besluiten hun Europese dochter te verkopen? Kleinere bedrijven zullen wellicht moeten besluiten samen te gaan met een grotere branchegenoot. Kortom, solvency 2 zal behoorlijke gevolgen hebben voor de bedrijfstak. Van het totale belegde vermogen van euro 380 miljard heeft ING IM Europe ongeveer de helft belegd voor externe en eigen verzekeringsmaatschappijen. Vanuit die achtergrond hebben wij Solvency 2 vandaag en morgen op de agenda gezet, en wel om het onderwerp vanuit verschillende invalshoeken te belichten,’ aldus Van Elk.
Joanne Kellermann (vice-voorzitter Europese toezichthouder CEIOPS) schetste de hoofdlijnen van Solvency 2. De Europese Commissie startte er ongeveer 10 jaar geleden mee, maar intussen is het onderwerp niet meer beperkt tot Brussel en Frankfurt (waar de toezichthouder is gevestigd). Het thema ligt op het bord van het topmanagement van elke Europese verzekeraar. De noodzaak van Solvency 2 wordt volgens Kellermann geïllustreerd door de kredietcrisis. Die werd weliswaar niet veroorzaakt door de Europese verzekeraars, maar toonde wel de noodzaak voor de sector aan om het risicomanagement beter te organiseren en tot integraal onderdeel van de héle bedrijfsvoering te maken. De huidige regels geven verkeerde prikkels aan de bedrijven en sluiten niet aan op het huidige (Europese) werkterrein van de bedrijfstak. Zoals de banken Bazel 3 hebben, hebben verzekeraars Solvency 2 met als doel dat de buffers van de bedrijven voldoende groot zijn om tegenvallers op te vangen, niet in de laatste plaats tegenvallers die een gevolg zijn van nieuwe schokken op de financiële markten. In 2009 keurde het Europese Parlement de betreffende Richtlijn goed (pijler 1) die samen met de uitwerkingen van de Richtlijn op twee niveaus (pijler 2 en 3) het bouwwerk van Solvency 2 gaan vormen. Deze regels gaan gelden voor alle verzekeringsmaatschappijen in de Europese Economische Ruimte (EER) en zorgen dus voor een harmonisatie van regels, toezicht en risicomanagement over de nationale grenzen heen. Kellermann deed een beroep op de verzekeraars op constructief overleg te voeren met de toezichthouder. Dat is noodzakelijk om de toezichthouder een goed inzicht te geven waar de bedrijfstak nu staat. Alleen op basis van betrouwbare gegevens hierover kan de nadere regelgeving adequaat worden geformuleerd. Zij gaf toe dat het tijdschema strak is, maar volgens haar haalbaar. Daarbij is een goede samenwerking tussen de toezichthouder en de bedrijfstak volgens Kellermann wel een voorwaarde.
Dat nieuwe regels minstens evenveel nieuwe onduidelijkheden oproepen, bleek uit de vragen die na haar presentatie aan Kellermann werden gesteld. Zo kwam naar voren dat de wijze waarop de nieuwe regels samenlopen met andere internationale regelgeving, bijvoorbeeld de boekhoudkundige regels die voortvloeien uit IFRS, nog grotendeels onduidelijk is. Een ander punt in de discussie was dat de regels en het toezicht op verzekeraars in Zwitserland door de Europese Commissie voldoende adequaat worden geacht en zijn geaccepteerd. Nog onduidelijk is of dat ook zal gelden voor de regels die in de VS gelden.
Kredietbeoordelaar voorziet geen downgrades op sectorniveau Antonello Aquino (Moody’s) besprak Solvency 2 vanuit de invalshoek van zijn werkzaamheden als kredietbeoordelaar. Zijn belangrijkste conclusie: de nieuwe regelgeving zal per saldo waarschijnlijk niet leiden tot grote veranderingen in de Moody’s rating van verzekeraars. Hij vond de nieuwe regelgeving een goede zaak voor de bedrijfstak, oner meer doordat de verzekeringsactiviteiten stringent worden ingebed in een cultuur van risicobewaking en het topmanagement zijn verantwoordelijkheid voor een adequaat risicobeheer zelf moet nemen en die niet kan delegeren aan anderen in de organisatie of aan derden, bijvoorbeeld een externe vermogensbeheerder. Volgens Aquino zijn grote verzekeringsconcerns in het voordeel. Zij hebben de knowhow veelal reeds in huis en hebben over het algemeen ook meer financiële ruimte om de hoge kosten van het aanpassen van de bedrijfsvoering te dragen. Omdat de risicomodellen van de toezichthouder nadruk leggen op diversificatie zijn ook de gemengde bedrijven (leven en non-leven) in het voordeel. Zodra de regels op een meer gedetailleerd niveau bekend zijn, verwacht Aquino dat er fusies en overnames zullen plaatshebben. Hierbij speelt een rol dat sommige bedrijven nieuw kapitaal nodig zullen hebben. Een aantal hiervan zal mogelijk minder gemakkelijk aan de kapitaalvereisten kunnen voldoen, bijvoorbeeld omdat zij te klein zijn. Het hogere kapitaalbeslag onder Solvency 2 zal voor de bedrijfstak een lagere winstgevendheid betekenen. Voor de consument zullen garantieproducten, vanwege het vereiste hogere kapitaalbeslag, waarschijnlijk duurder worden. Voor de verzekeringsbedrijven zal de nieuwe situatie een ‘trigger’zijn om nieuwe producten te ontwikkelen. Dat kan een versterking van de positie van zakenbanken betekenen, omdat zij ervaring hebben met het ontwikkelen van complexe producten. Hier komt een aspect van het nieuwe regime om de hoek kijken die de Europese Commissie niet beoogd zal hebben.
Angelien Kemna (Chief Investment Officer, APG Asset Management) leidde de paneldiscussie in, waaraan behalve zijzelf Antonello Aquino (Moody’s) en Joachim Kayser (Pricewaterhouse.Coopers) deelnamen. Als CIO van het grootste Nederlandse pensioenfonds merkte Kemna op dat de nieuwe regelgeving grote invloed zal hebben op de financiele markten. Toch worden beleggers nagenoeg niet geconsulteerd over Solvency 2. Verzekeraars zijn een belangrijke marktpartij. Als deze partij als gevolg van deze regelgeving haar belangen in aandelen vermindert, zal dat een grote invloed hebben op de markten. Kayser zei dat dit proces in feite al gaande is. Zo hebben grote Duitse (her)verzekeraars nog maar 5% in aandelen belegd. Kortom, dat de Duitse en Nederlandse rente op staatsleningen zo laag is, zal deels ook te maken hebben met hun bewegingen uit aandelen naar obligaties. Aquino legde tijdens de discussie de nadruk op een efficiënt kapitaalbeslag, via de strategische asset allocatie. Punt van Kemna was dat beleggers zich hoe dan ook (naast het relatief grote deel risicovrije beleggingen!) dan toch weer op de derivatenmarkten moet bewegen. En die markten bleken tijdens de kredietcrisis niet bepaald liquide te zijn. Zij noemde vooral ook de markt van het type derivaten dat duratieverlenging aan de activakant van de balans tot doel heeft, niet voldoende liquide. Een andere zorg van Kemna is dat de nieuwe regels ingevoerd dreigen te worden op een moment dat de financiële sector in Europa nog bezig is bij te komen van de kredietcrisis. Terwijl de winstgevendheid van de bedrijven nog steeds onder druk staat, noodzaakt Solvency 2 nog eens tot extra inspanningen om het kapitaal op te hogen. Zij waarschuwde dat een van de doelen van Solvency 2, reductie van de volatiliteit van de kapitaalbuffer, weleens gefnuikt zou kunnen worden. Sterker, dat we die volatiliteit nog opjagen, bijvoorbeeld door gebrek aan liquiditeit van producten die verzekeraars nodig hebben om hun duratie te verlengen en door verzekeraars teveel in een keurslijf te dwingen. Een en ander vergroot de kans dat kapitaalbewegingen dezelfde kant opgaan (wat risicoverhogend werkt). Als beheerder van pensioengelden zag Kemna de overeenkomst met de verzekeringssector. Pensioenfondsen en verzekeraars hebben op de passiefzijde van de balans langlopende verplichtingen. Die moeten worden gematcht met de actiefzijde van de balans, de beleggingen. Echter, activa en passiva moeten jaarlijks op marktwaarde worden gewaardeerd. ‘Onder deze regels kan ik dus per definitie geen belegger voor de lange termijn meer zijn, maar ben ik een kortetermijnbelegger’, aldus Kemna. Zij vroeg zich af of haar pensioenfonds, maar ook de verzekeraars, straks nog wel een ‘equity bias’ kunnen hebben. Kemna deed een dringend beroep op de toezichthouder om de zorgen van beleggers ernstig te nemen, ‘en wel voordat we met ons allen in een nieuwe crisis zitten’. Solvency 2 dwingt verzekeraars en vermogensbeheerder samen op te trekken Vrijdagochtend belicht Pieter Bouwknegt (actuaris, Nationale-Nederlanden) de belangrijkste veranderingen als gevolg van Solvency 2 vanuit het oogpunt van de passiefzijde van de balans. Het doel van solvency 2 is om de polishouders te beschermen. De regels zijn niet vervaardigd voor aandeelhouders of voor beleggers. De winstgevendheid van de bedrijfstak komt onder druk te staan, maar het is aan de individuele verzekeraar om bovengemiddeld te presteren. Daarbij kan een vermogensbeheerder die de zorgen van een verzekeraar begrijpt een bijdrage leveren. Bouwknegt denkt trouwens dat Solvency 2 wel tot een nauwere samenwerking tussen verzekeraar en vermogensbeheerder moet leiden; alleen al doordat het bestuur van een verzekeringsmaatschappij onder dit regime verantwoordelijk is voor het gehele risicobeheer en dat dit risicobeheer de héle balans omvat, de passiefzijde én de actiefzijde. Het bestuur van een verzekeraar kan het vermogensbeheer dus wel uitbesteden, maar de genoemde verantwoordelijk impliceert logischerwijs dat verzekeraar en asset manager continu met elkaar overleggen. De tijd dat de actuaris en de vermogensbeheerder elkaar zo ongeveer konden negeren, is dus onder Solvency 2 definitief voorbij, aldus Bouwknegt. Hij bestreed dat verzekeraars onder het nieuwe regime geen garantieproducten meer kunnen aanbieden of dat winstdeling niet meer mogelijk zou zijn. Wel wordt het geven van winstdeling per definitie moeilijker in een omgeving van lage rentes. Ook kunnen verzekeraars volgens hem in aandelen blijven beleggen. Heeft een verzekeraar helemaal nog geen aandelen, dan weegt het diversificatievoordeel zelfs zwaarder dat het feit dat aandelen beschouwd worden als risicovoller dan obligaties. Naarmate het aandelenbelang groter wordt, worden aandelen onder Solvency 2 wel minder aantrekkelijk. Spreker beklemtoont vooral het belang van het in de hand hebben van het renterisico; ook al omdat aan de passiefkant van de balans de meeste posten nagenoeg als een gegeven moeten worden beschouwd.
Solvabiliteitsregels zijn niet toegespitst op laatste ontwikkelingen Han Rijken (Head of Insurance Fixed Income, ING IM) gaat in op de actiefzijde van de balans. Dat is de kant van de balans die het meest flexibel is, dus de meeste ruimte biedt om de duratie van de verplichtingen en de activa te matchen. Volgens de nieuwe regels leidt een kleine afwijking in de langlopende verplichtingen en de activa, die een kortere duratie hebben, al tot solvabiliteitsbeslag (Solvency Capital Requirement, SCR). Solvency 2 dwingt verzekeraars om naar cashflow-matching te kijken in plaats van naar duratiematching. In de nieuwe regels hebben aandelen en vastgoed geen duratie. Verder lijken de regels verzekeraars aan te moedigen vanuit het oogpunt van kapitaalbeslag een belang in banken te nemen. Dat is, in het kader van het systeemrisico dat zo zichtbaar was tijdens de kredietcrisis, uiteraard moeilijk te begrijpen. Ook het feit dat staatsleningen van landen in de EER (Europese Economische Ruimte) geen solvabiliteitsbeslag hebben, is in het licht van de recente crisis op de Europese staatsleningenmarkten niet logisch. Zoals de regels nu zijn, zou ook op AAA-Europees ABS papier en op vastgoed(aandelen) een zwaarder beslag liggen dan op basis van een reële taxatie van de risico’s gerechtvaardigd zou zijn. Er is een lobby om de regels op een aantal punten te veranderen en we moeten afwachten hoe de definitieve solvabiliteitsregels eruit gaan zien. Maar hoe dan ook, zeker gezien de huidige lage rentes blijft het probleem van een zogenoemde mismatch tussen assets en verplichtingen op het bord van elk verzekeringsbedrijf liggen. Een goede diversificatie in de strategische asset allocatie zal zeker bijdragen aan een verkleining van de mismatsch. Bij het oplossen van dit probleem komt in principe een 30 jarige swap in aanmerking. Echter, dit is inmiddels een minder liquide instrument dat bovendien door alle verzekeringsbedrijven gewild is. Graag zoekt ING IM met u naar oplossingen om de ‘duratiegap’ op verstandige wijze op te lossen, zegt Rijken.
ING IM heeft producten die geschikt zijn onder regime Solvency 2 Zoals het er nu uitziet, zullen verzekeraars onder Solvency 2 vastrentende beleggingscategorieën boven aandelen favoriseren. In dit verband legden Hans Stoter (Head of Global Credits Boutique) en Rob Drijkoningen (Head of Global Emerging Markets Boutique) uit dat ING IM een aantal strategieën met een goede track record voert die in het ‘Solvency 2 plaatje’ passen.
Ook de lage economische groei in de volwassen economieën favoriseert (hoogrentende) bedrijfsleningen, aldus Stoter. Zolang er groei is en bedrijven hun schulden reduceren, profiteren beleggers van bedrijfsleningen méér dan aandelenbeleggers (die gebaat zijn bij hogere economische groei, bron van winstgroei). Immers, ook bij een lage economische groei verbetert de financiële positie van de bedrijven en vermindert het risico dat bedrijven hun verplichtingen niet meer kunnen nakomen. ‘Dat zien we dit jaar ook op de financiële markten; vastrentende beleggingen hebben duidelijk beter gepresteerd dan aandelen. In het licht van de kapitaalvereisten van Solvency 2 blijven investment grade bedrijfsleningen en high yield bedrijfsleningen aantrekkelijk, gezien de huidige waardering en het verwachte extra rendement (‘spread’) bovenop staatsleningen. Dat geldt met name voor papier in euro met hogere coupons en kortere looptijden, voor zogenoemde covered bonds en voor papier dat beleggers een premie oplevert in verband met het gebrek aan liquiditeit ervan (private placements, exportfinanciering, gestructureerde beleggingen met een laag risico en een lange looptijd), aldus Stoter.
Schuldpapier van opkomende markten in harde valuta ING IM belegt momenteel euro 75 miljard in de opkomende markten (obligaties en aandelen) en is de grootste belegger van pensioengelden in Latijns Amerika. Daarmee wil Drijkoningen illustreren dat ING IM een goede partner op lange termijn is voor internationale partijen op het gebied van deze interessante categorie Hij ging specifiek in op schuldpapier van opkomende markten in harde valuta (euro), een categorie die ontsnapt aan de zware eisen die verzekeraars onder Solvency 2 opgelegd krijgen als zij valutarisico lopen. Drijkoningen legde uit dat de wereldwijde aanwezigheid van het team (VS, Europa, Azië) en de opgedane ervaring ING IM een voorsprong geeft op de concurrentie bij het beleggen in het betreffende schuldpapier. In een tijd dat de volwassen economieën gebukt gaan onder hoge overheidsschulden en relatief lage economische groei noemt hij diversificatie in de richting van schuldpapier van opkomende markten een logische beweging. Opkomende landen hebben juist lage overheidsschulden, een hoge economische groei en vaak (China!) veel ruimte om hun binnenlandse economie te stimuleren. ‘Ik verwacht dat in 2013 de helft van de wereldwijde economische groei uit de opkomende landen zal komen’, aldus Drijkoningen. |
Nieuws / Actueel / ING IM organiseert seminar Solvency 2